现金回款减少。23 年和24Q1 应收账款周转天数分别为46.99/48.18 天，同比上升3.96/4.02 天；24Q1 销售商品提供劳务收到的现金/营业收入为77.92%，经营活动产生的现金流量净额同比-37.49%，主要系应收账款同比增加导致经营活动现金流入同比减少所致。23 年公司加权平均ROE 为12.44%，同比-3.63pct。事件：壽仙谷發佈2023 年年報和2024 年一季報，23 年實現營收7.84 億元(同比-5.39%)，歸母淨利潤2.54 億元(同比-8.39%)，扣非歸母淨利潤2.27 億元(同比-10.45%)；其中23Q4 實現營收2.42 億元(同比-24.80%)，歸母淨利潤1.15 億元(同比-22.03%)，扣非歸母淨利潤1.08 億元(同比-24.05%)。24Q1 實現營收2.21 億元(同比+7.15%)，歸母淨利潤0.77 億元(同比+23.19%)，扣非歸母淨利潤0.68 億元(同比+22.30%)；業績符合預期。
主營業務略有承壓，主要系經濟放緩等問題導致消費疲軟所致。分產品看，23年靈芝孢子粉類/鐵皮石斛類/其他類產品營收分別爲5.34/1.27/1.10 億元，同比-7.92%/-2.03%/+1.07%；分區域看，浙江省內/浙江省外/互聯網營收分別爲4.78/0.80/2.12 億元，同比-8.49%/-17.89%/+7.35%。銷量方面，23 年靈芝孢子粉類/鐵皮石斛類產品銷量分別爲29.8/13.0 噸，同比-6.93%/-4.24%；
盈利水平有所改善。23 年和24Q1 扣非歸母淨利率分別爲28.91%/30.85%，同比-1.63/+3.82pct。23 年毛利率爲82.72%，同比-1.69pct，主要系洋壟廠區投產導致製造費用增長所致；分產品看，靈芝孢子粉類/鐵皮石斛類/其他類產品的毛利率分別爲87.81%/78.64%/74.71%，同比-0.87/-0.08 /-4.25pct。23 年銷售/管理/研發費用率分別爲40.39%/11.09%/6.33%，同比+1.87/ +0.74/+0.57pct。24Q1 毛利率爲82.91%，同比-0.62pct；銷售/管理/研發費用率分別爲41.14%/9.53%/5.17%，同比-1.91/-0.19/-0.37pct。
現金回款減少。23 年和24Q1 應收賬款週轉天數分別爲46.99/48.18 天，同比上升3.96/4.02 天；24Q1 銷售商品提供勞務收到的現金/營業收入爲77.92%，經營活動產生的現金流量淨額同比-37.49%，主要系應收賬款同比增加導致經營活動現金流入同比減少所致。23 年公司加權平均ROE 爲12.44%，同比-3.63pct。
維持“增持”評級。我們預計2024-2026 年歸母淨利潤2.91/3.27/3.84 億元，同比增長14.37%/12.49%/17.44%，EPS 爲1.44/1.62/1.91 元，對應PE19.07x/16.95x/14.44x。考慮到公司的種源獨家性和省外渠道持續擴張，維持“增持”評級。
風險提示：政策調整風險、成本波動風險、種源流失風險
