投資要點
事件：公司發佈2024 年一季報，實現營業收入5493.2 億元，同比+4.7%，歸母淨利潤149.2 億元，同比+1.2%，扣非歸母淨利潤147.4 億元，同比+1.1%。
房建基建業務增長平穩，地產開發業務盈利能力有所改善：24Q1 公司實現營業收入5493.2 億元，同比+4.7%，實現綜合毛利率8.1%，同比基本持平。分業務來看，24Q1 公司房建/基建/房地產開發/勘察設計業務分別實現營收3658/1277/465/26 億元，同比分別+6.1%/+6.4%/-8.8%/+2.5%，分別實現毛利率6.2%/8.6%/19.2%/10.8%，同比分別基本持平/+0.1pct/+2.9pct/-3.2pct；公司房建、基建業務增長平穩，房地產開發業務收入承壓，但盈利質量有所改善；24Q1 公司境外業務實現營業收入220 億元，同比+3.9%。
淨利率水平穩定，經營活動現金流受地產業務影響承壓：（1）24Q1 公司銷售/管理/研發/財務費用率分別爲0.3%/1.5%/1.2%/0.8%，同比分別基本持平/-0.1pct/-0.1pct/+0.3pct，財務費用率提升主要是受到匯兌損失增加的影響；24Q1 公司資產/信用減值損失分別爲-567/3172 萬元，同比分別少計提1.5/1.1 億元，投資淨收益爲6.8 億元，同比-4.0 億元；綜合影響下公司24Q1 歸母淨利率爲2.7%，同比-0.1pct；（2）24Q1 公司經營活動現金流淨額爲-966.0 億元，同比多流出311.7 億元，主要是受到地產業務銷售回款減少、購置土地增加雙重因素影響，收現比/付現比分別爲100.7%/118.7%。同比分別-1.5/+3.8pct；截至24Q1 末公司帶息債務餘額爲8856 億元，環比23Q4 末+783 億元，資產負債率爲74.8%，環比23Q4 末略下滑0.1pct。
基建房建業務一季度訂單穩健增長，訂單結構有所優化：24Q1 公司實現新籤合同額1.19 萬億元，同比+9.6%，其中境外地區實現新籤合同額272 億元，同比+59.0%；分業務來看，房建業務實現新籤8062 億元，同比+11.4%，其中工業廠房新籤合同額2157 億元，同比+39.5%，公共建築類項目佔比持續提升；基建業務實現新籤3005 億元，同比+23.2%，其中能源工程/水務及環保/水利水運業務新籤合同額大幅增長235%/86%/156%；房地產開發業務實現銷售額778 億元，新購置土儲主要位於一線及強二線城市。
盈利預測與投資評級：公司是全球規模最大的工程承包商，新一輪國企改革驅動經營質量進一步提升，“一帶一路”倡議帶來海外發展新機遇。
基於地產投資緩慢復甦，我們調整公司2024-2025 年歸母淨利潤預測至575/609 億元（前值爲585/634 億元），新增2026 年預測爲655 億元，4月30 日收盤價對應PE 爲3.9/3.7/3.4 倍，維持“買入”評級。
風險提示：房地產行業景氣恢復不及預期；基建投資增速不及預期；“一帶一路”提振海外業務不及預期；國企改革推進不及預期。