特种余热锅炉里领先企业，深耕行业近70 载。苏州海陆重工股份有限公司，是国内领先的节能环保设备专业设计制造企业，目前已形成锅炉产品、大型压力容器、核电设备、低温产品、环保工程共同发展的业务格局。公司始建于1956 年，下设多个控股子公司，以及余热锅炉研究所，经过多年深耕，已成长为特种余热锅炉领先企业。

特种预热锅炉广泛应用于火电、冶金、石化、煤化工等高耗能行业，符合大规模设备更新节能降碳大方向。公司预热锅炉业务主要包括废热、余热利用系统解决方案、余热回收成套装置设计、安装、运行、EPCM 等，主要包括高效煤粉锅炉、循环流化床锅炉、煤气化余热锅炉、干熄焦余热锅炉、有色冶炼余热锅炉、硫磺制酸余热锅炉、炼油催化装置锅炉等，广泛应用于火力发电、钢铁冶金、有色冶金、焦化行业、电力行业、石化、化工、船用、造纸、煤化工等高耗能行业，符合当前大规模设备更新高耗能行业节能降碳的大方向。碳中和背景下，工业领域的节能提效至关重要，余热资源利用成重要抓手，钢铁、冶金、化工、水泥、石化等行业余热资源丰富，现有设备对余热资源的利用率低，余热锅炉的节能改造进度将加快。2023 年，公司余热锅炉及相关配套产品实现营收12.39 亿元，同比增长10.61%，占营收比重44.3%，毛利率水平达25.16%，同比提升1.05pct。

大炼化产业链盈利能力有望改善，压力容器需求或持续修复。公司容器类产品主要应用于煤化工、石油化工、精细化工等领域，公司参与的代表项目主要包括煤化工领域的神华宁煤400 万吨/年间接液化项目（煤制油）、石油化工领域恒逸文莱PMB 石化项目、盛虹炼化项目、中国石化中科炼化湛江项目，精细化工领域东华能源项目、江苏斯尔邦二期丙烷产业链项目、烟台万华项目等。随着油价中枢下移和需求复苏，大炼化产业链盈利能力有望持续改善，行业景气度或持续修复，此外，新材料、新工艺和新产品的不断涌现，将为石油 化工市场带来新的增长点。2023 年，公司压力容器行业实现营收9.5 亿元，同比增长40.86%，占营收比重34%，毛利率水平20.15%，同比提升2.37pct。

深耕核电设备领域26 年，四代核电带来更大成长空间。公司自 1998 年起涉足核电领域，而后取得民用核承压设备制造资格许可证，经过 20 多年在核电领域的深耕与发展，创新智造先后完成多个项目的国际、国内首件（台）制造任务。公司核安全设备包括：安注箱、堆内构件吊篮筒体、堆内构件吊具、乏燃料冷却器、硼酸冷却器、冷凝液冷却器、再生式热交换器、非能动余热排出系统、稳压器卸压箱、硼酸贮存箱、容积控制箱、应急补水箱、柴油机主贮油罐、安全壳内换料水箱返回槽等。多年来，公司在民用核能领域累积了丰富的制造和管理经验，并完成多个项目的国际、国内首件（台）制造任务。服务堆型包括但不限于二代+堆型、三代堆型（华龙一号、国和一号、AP1000、VVER、EPR）、四代堆型（高温气冷堆、钠冷快堆、钍基熔盐堆）以及热核聚变堆（ITER）等，涵盖了国内外的各核电机组。2023 年， 公司实现核电产品收入7994 万元，同比增长39.14%，毛利率达30.52%。

2023 年12 月6 日，从国家能源局和中国华能获悉，华能石岛湾高温气冷堆核电站完成168 小时连续运行考验，正式投入商业运行。这是我国具有完全自主知识产权的国家重大科技专项标志性成果，也是全球首座第四代核电站，标志着我国在第四代核电技术领域达到世界领先水平。另据生态环境部官网，2024 年4 月，江苏徐圩核能供热厂一期工程环境影响报告书（选址阶段）得到批复，江苏徐圩核能供热厂一期工程位于江苏省连云港市徐圩新区西陬山，拟建设2 台华龙一号压水堆机组、1 台HTR-PM600S 高温气冷堆机组及配套设施。随着四代核电技术成熟、商业堆型的发展渐行渐近，公司将有望充分受益。

投资建议：我们预计公司2024-2026 年分别实现营收30.97、34.88、39.91 亿元，归母净利润分别为4.04、4.6、5.21 亿元，对应PE 分别为11.69/10.26/9.05 倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示：宏观经济波动风险、下游需求不及预期风险、原材料价格波动风险、政策不及预期风险、项目交付不及预期风险