經營業績韌性較好，分紅率提升，維持“買入”評級2023 年收入832.7 億元，同比+12.6%，淨利潤302.1 億元，同比+13.2%。2024Q1收入348.3 億元，同比+11.9%，淨利潤140.5 億元，同比+12.0%。收入利潤符合預期。考慮到2024 年主產品提價效應顯現，我們上調2024-2025 年盈利預測，並新增2026 年盈利預測，預計2024-2026 年淨利潤分別爲344.6（+8.1）、393.1（+12.3）億元、441.8 億元，同比分別+14.1%、+14.1%、+12.4%，EPS 分別爲8.88（+0.21）、10.13（+0.32）、11.38 元，當前股價對應PE 分別爲17.2、15.1、13.4 倍，公司2023 年分紅率爲60%，較2022 年55%有所提升，當前股價對應股息率爲3%，2024 年營業總收入有望保持兩位數穩健增長，維持“買入”評級。
量增明顯，噸價下降
2023 年五糧液產品收入628.0 億元，同比+13.5%；其他酒實現營業收入136.4 億元，同比+11.6%。拆分量價來看，2023 年五糧液銷量爲3.87 萬噸，同比+18.0%，噸價162.46 萬元/噸，同比下降3.8%，主要原因預計是1618、低度等產品增速更高。系列酒銷量和噸價分別爲12.04 萬噸和11.33 萬元/噸，同比+27.6%/-12.6%，系列酒銷量大增，公司加大了在大衆價格帶產品的市場投入和經銷商佈局。
不同區域分化較大，優勢區域帶動大盤
2023 年東部區域收入223.9 億元，同比+17.9%；西部地區收入262.2 億元，同比+21.7%；中部區域129.6 億元，同比+16.3%。南部地區68.1 億元，同比-9.0%；北部區域收入80.7 億元，同比-4.0%。
降本增效下，盈利能力保持穩定
2024Q1 末合同負債50.5 億元，環比2023Q4 末-18.2 億元。2024Q1 銷售收現爲217.7 億元，同比-24.0%，主要是因爲公司根據市場變化，多措並舉支持經銷商發展，收取的銀行承兌匯票較多，及銀行承兌匯票到期收現額度較低綜合影響。
2023 年毛利率同比+0.37pct 至75.79%，主要是公司加強成本管理，提高生產效率，淨利率同比+0.04pct 至37.85%。2024Q1 毛利率同比+0.04pct 至78.43%，淨利率同比-0.07pct 至42.02%。公司2024 年開始主導八代提價，後續噸價預計有改善，淨利率保持穩中有升態勢。
風險提示：宏觀經濟波動致使需求下滑，省外擴張不及預期等。