事件描述
公司發佈2023 年報：實現收入59 億元，同比下降5%，歸屬淨利潤2.7 億元，同比增長170%，扣非淨利潤2.4 億元。公司發佈2024 年1 季報：實現收入8.2 億元，同比下降26%，歸屬淨利潤約964 萬元，同比增長40%，扣非淨利潤約878 萬元。
事件評論
零售收入已佔主導。公司2023 年收入同比下降5%，零售業務充分抵消工程業務的下滑，全年銷量約1.5 億方，同比持平，但由於競爭加劇均價同比下降5%。分品類看，瓷質有釉磚收入同比增長2%，非瓷質有釉磚、薄板/薄磚收入同比下降3%、26%，高端瓷磚的收入佔比出現下降，呈現一定程度的消費降級。分渠道看，零售收入同比增長6%，工程收入同比下降20%，零售收入佔比已提升至65%。單季度看，過去五個季度收入增速分別爲4%、-3%、-8%、-10%、-26%，1 季度收入承壓一方面源於去年基數較高，另一方面源於竣工需求走弱，且公司主動收縮了應收賬款。分渠道看，經銷收入同比下降15%，工程收入同比下降43%，零售收入佔比被動提升至71%，公司已經全面轉型零售市場。
經營效率逐步改善。公司2023 年毛利率29.5%，同比提升6 個百分點，其中零售業務毛利率約28%，同比提升6.5 個百分點；工程業務毛利率約32%（含運輸費用），同比提升5.6 個百分點。公司致力於降本增效，2023 年瓷磚單位成本約28 元/方，同比下降13%，除單位能源成本仍在高位，材料、人工、製造、運輸等其他成本均呈下降，體現了內部效率的優化。若加回減值損失，則公司2023 年歸屬淨利率約7-8%，同比顯著改善。聚焦2024Q1，公司毛利率約26.5%，同比提升2 個百分點，期間費率約25.8%，同比提升4.4個百分點，最終歸屬淨利率約1.2%，同比提升0.6 個百分點，延續了小幅改善趨勢。
應收風險繼續縮減。公司2021-2023 年收現比持續改善，分別爲0.90、1.12、1.08，最終使得2023 年經營性現金流淨額達9.3 億元，2023 年末應收賬款及票據約8.8 億元，同比下降2.3 億元。2021-2023 年公司信用減值損失分別爲1.9、5.7、2.2 億元，累計已減值約9.7 億元，減值規模相對充分。2024Q1 公司收現比進一步改善至1.21，體現了收縮應收賬款風險的決心，實現了近幾年經營活動產生現金流量淨額首次爲正。
關注瓷磚行業的供應鏈革命。這個集中度提升較慢的行業，近兩年發生重要變化：一是龍頭企業生產端的規模效應逐步體現，過去三年東鵬控股和蒙娜麗莎的外協比例下降；二是近幾年數字化對瓷磚行業的供應鏈優化尤爲顯著，優化排產、共享倉模式、數字化運營等本質上均帶來交易成本的下降。瓷磚行業的供應鏈革命已來，收入達到一定體量且率先擁抱數字化信息化的龍頭企業，將在邁入效率提升的發展階段，和掉隊的企業顯著拉開差距。蒙娜麗莎2023 年存貨週轉率約2.45，同比改善，在需求承壓背景下提高內部運營效率。預計公司2024-2025 年歸屬淨利潤爲4.6、5.7 億元，對應估值9、7 倍，估值較低。
風險提示
1、房地產行業回暖不及預期；
2、原材料價格繼續上漲。