国内：据公告和我们估算：1）肉制品：1Q24 销量同比近-5%、有所承压，吨利近5 千元/吨保持稳健。2）屠宰：1Q24 屠宰量同比-21%，头均利润约37.5 元/头，我们预估相比于去年同期来看需求偏弱，鲜品和冻品价格均偏低。3）养殖：养殖业务主要计入在其他分部中，1Q24 其他分部亏损2.1 亿元，同比亏损扩大，我们预估主要与禽肉养殖亏损扩大有关（毛鸡价格下降）。1Q24 利潤超市場預期。
1Q24 收入61.81 億美元，同比-8.3%；經營利潤5.01 億美元，同比+37.3%；核心歸母淨利潤(剔除生物資產價值變動) 3.01 億美元，同比+73.0%。其中中國/美國/歐洲營業利潤分別爲2.51/1.91/0.59 億美元，同比-10.4/+208.1/+156.5%。美國豬肉業務減虧明顯，1Q24 利潤超市場預期。
發展趨勢
國內：據公告和我們估算：1）肉製品：1Q24 銷量同比近-5%、有所承壓，噸利近5 千元/噸保持穩健。2）屠宰：1Q24 屠宰量同比-21%，頭均利潤約37.5 元/頭，我們預估相比於去年同期來看需求偏弱，鮮品和凍品價格均偏低。3）養殖：養殖業務主要計入在其他分部中，1Q24 其他分部虧損2.1 億元，同比虧損擴大，我們預估主要與禽肉養殖虧損擴大有關（毛雞價格下降）。
美國：據公告和我們估算：1）肉製品：1Q24 營業利潤-4%，銷量約-4%，噸利894 美元/噸（保持高位），我們認爲1Q24 美國肉製品銷量由於火腿銷售比去年遜色有所承壓，但整體仍表現強勁。我們認爲美國今年消費需求大環境可能會有些壓力，但公司產品結構完善（貼牌產品+自有品牌組合）預計全年銷量會較穩健。2）美國豬肉業務：目前美國豬價回升，公司預計進入正常季節性週期，按目前豬價和飼料價格預計今年減虧約4 億美元。
展望2024：1）國內業務：我們認爲肉製品噸利盈利性有望保持較高水平，銷量需觀察終端需求情況以及公司2024 年“網點倍增”渠道精耕計劃執行情況。我們認爲屠宰業務以量增爲主，整體利潤有望保持平穩；若豬價和毛雞價格回升、養殖業務有望減虧。2）美國業務：公司計劃保持肉製品噸利在750 美元/噸以上且銷量有望保持相對穩健，我們認爲肉製品有望保持全年10 億+美元的經營利潤；另外，我們建議持續關注豬價和養殖成本，按當前豬價和養殖成本我們預估24 年養殖業務將減虧4 億+美元。
盈利預測與估值
考慮到近期美國豬價上漲，我們上調美國豬肉業務盈利且上調萬洲24/25 年利潤10.2%/14.6%至12.15/13.58 億美元，當前股價對應7.8/7.0 倍2024/25 年P/E。維持跑贏行業評級，考慮到盈利預測上調，我們上調目標價10.2%到6.5 港幣/股，對應約8.9/8.0 倍2024/25 年P/E，較當前股價有約13.8%的上行空間。
風險
美國豬價和養殖成本大幅波動、國內肉製品需求相對偏弱；食品安全風險。