投資要點
事件：2024 年4 月27 日公司發佈2023 年年度報告&2024 年一季度報告，2023 年營收6.22 億元（+20.5%，括號內爲同比，下同），歸母淨利潤1.59 億元（-3.49%），扣非歸母淨利潤1.07 億元（+5.0%）；2024Q1 營收1.57 億元（+12.0%），歸母淨利潤2948 萬元（-5.1%），扣非歸母淨利潤2287 萬元（+2.7%）。
利潤短期承壓，海外業務保持高增長：分業務來看，商品化小鼠模型銷售營收3.67 億元（+13.6%），功能藥效營收1.32 億元（+36.1%），定製繁育營收0.79 億元（+22.2%），模型定製營收0.35 億元（+49.4%）。受投融資下行引起的需求不振等因素影響，商品化小鼠模型尤其人源化小鼠增速有所放緩；但隨着公司小鼠品系豐富、藥效服務體系完善，功能藥效業務保持了快速增長。分區域來看，國內營收5.29 億元（+17.7%），海外營收0.93 億元（+39.9%），海外業務佔比已達15%。2023 年公司毛利率減少3.8pct，主要由於商品化小鼠模型銷售中毛利率較低的野生鼠佔比提升及功能藥效開拓項目價格較低的科研客戶，同時也有部分人員成本、設施折舊與租金增加原因。扣非淨利率有所下行除毛利率下降外還有費用增加影響。
我們認爲公司具備較強成長性，主要體現在：①國內設施佈局完成，合計約28 萬籠（+40%），是唯一實現生產設施全國佈局的國內模式動物企業，其中北京大興自23Q4，上海寶山、廣東二期自24Q1 開始供鼠，2024 年有望帶來更多增量；②海外市場規模數倍於國內市場，且中國模式動物企業依靠工程師紅利具備全球競爭力，2023 年需求下行的情況下海外依舊實現了高增長，隨着海外產能自Q1 啓用，海外有望繼續保持高增長；③公司爲小鼠模型最齊全的企業，並持續推出野化鼠、藥篩鼠、無菌鼠等品類以及全人源抗體轉基因模型平台，疊加公司BD、研發人員擴充與市場滲透率提升，業績有望繼續保持高增長。
盈利預測與投資評級：考慮到公司下游需求下行且海外處於加速擴張期，我們將公司2024-2025 年營收由8.33/10.74 億元調整爲7.71/9.60 億元，預計2026 年營收11.52 億元；將歸母淨利潤由2.22/2.82 億元調整爲1.81/2.20 億元，預計2026 年歸母淨利潤2.64 億元，當前股價對應PE分別爲29/24/20×，維持“買入”評級。
風險提示：需求持續下行；海外市場拓展不及預期；市場競爭加劇等。