事件：
1）公司發佈2023 年年報，實現營業收入、歸母淨利潤、扣非歸母淨利潤分別爲224.37/9.29/8.44 億元，同比+11.21%/18.35%/14.68%。經營活動產生的現金流量淨額爲27.30 億元，同比+17.95%；EPS（基本）1.59 元。業績符合市場預期。
2）公司發佈2023 年利潤分配預案，向全體股東每股派發現金股利0.66 元（含稅），不送紅股，以資本公積金向全體股東每股轉增0.3 股。股利支付率爲41.55%。
3）公司發佈2024 年一季報，實現營業收入、歸母淨利潤、扣非歸母淨利潤分別爲55.39/3.21/3.11 億元，同比+1.81%/10.27%/10.35%。經營活動產生的現金流量淨額爲4.17 億元，同比-50.89%；EPS（基本）0.55 元。業績符合市場預期。
點評：
高基數下收入穩健增長，火炬項目有效提升毛利率。4Q23 營業收入、歸母淨利潤、扣非歸母淨利潤分別爲63.96/2.12/1.98 億元，同比-0.05%/21%/18%，高基數下業績穩健發展。2023 年銷售毛利率32.55%，同比+0.67pp；銷售淨利率5.01%，同比+0.17pp，盈利能力穩步平穩；期間費用率小幅回升，同比+0.47pp，其中，銷售/管理/財務費用率分別同比+1.03/-0.20/-0.36pp。1Q24 收入端實現高基數下的正增長，盈利能力有所提升，與火炬項目的實施有關，通過營採商銷全流程發力提高毛利率。1Q24 銷售毛利率35.20%，同比+2.20pp；淨利率爲6.61%，同比+0.41pp。
產品結構上，1Q24 中西成藥、中藥、非藥品營收同比+7.83%/-3.24%/-24.66%，毛利率同比+3.14/0.55/0.79pp，中西成藥的毛利率實現顯著提升。
加密優勢市場，拓展下沉市場，數字化賦能提升新店效率。2023 年公司利用全國性的市場佈局優勢，運用內生外延能力進一步聚焦優勢市場和拓展下沉市場，快速提升區域市場份額。公司門店網絡覆蓋18 個省，同比縮減2 個省，其中市佔率第一的省份達到4 個，市佔率前三的省份11 個。截至2023 年底，公司共擁有門店13574家（其中直營門店9180 家，同比增加20%；加盟門店4394 家，同比增長40%），較年初新增門店3388 家（直營新增門店1802 家、加盟新增門店1586 家），其中地級市及以下門店數佔比78%。2023 年加盟業務實現配送收入約22 億元，同比+20%。公司構建新店籌備與營運管理體系，數字化賦能提升新店效率，2023 年直營新店平均籌備週期40 天，較2022 年縮短9 天。
新零售生態全域發力，重點推進門診統籌項目。2023 年線上渠道銷售額約20 億元，同比+38%。截至2023 年底，公司O2O 門店達到10663 家，24 小時門店增至626家。公域方面，2023 年公司O2O 與B2C 銷售額排名分別位於市場第五與第三。私域方面，2023 年銷售額約1 億元，年服務用戶超40 萬次。線下方面，公司持續加強高標準的院邊店建設，提升藥師的服務能力，積極承接處方外流。截至2023 年底，直營門店中醫保門店8186 家（同比+1195 家），佔直營門店總數89.17%；1584家門店獲得“門診特慢病”定點資格（同比+531 家），DTP 藥房176 家（同比+14家），雙通道門店280 家（同比+53 家）；門診統籌門店共4,262 家（其中加盟店740 家），佔比31.40%，其中可使用互聯網處方（可互可刷）的門店共3,059 家（其中加盟店303 家），可互可刷門店在來客數和銷售額方面均有較爲明顯的提升。
盈利預測、估值與評級：公司加盟業務迅速成長，聚焦優勢省份市場，積極拓展下沉市場，多項前瞻性戰略佈局保障公司長期穩健成長。我們維持公司24-25年歸母淨利潤預測爲11.22/13.58 億元，新增26 年歸母淨利潤預測爲16.42 億元，同比增長21%/21%/21%，現價對應24-26 年PE 爲17/14/12 倍。維持“買入”評級。
風險提示：集採和醫保政策風險；加盟店經營不及預期；門店擴張不及預期等。