事件：4 月29 日公司發佈23 年年報及24 年一季報。23 年全年公司實現營收/歸母淨利潤269.49/-15.26 億元，同比分別+1.55%/-1228.76%，基本EPS 爲-1.09 元。合23Q4/24Q1 實現營收60.79/48.80 億元，同比-22.47%/-25.19%；實現歸母淨利潤-6.15/-1.98 億元，同比-709.26%/+41.94%。
23 年豬價低迷拖累業績表現，生豬出欄量保持高增長。受豬價低迷影響，公司23 年生豬出欄均價爲1588 元/頭，同比-19.55%，出欄均價的下滑直接導致公司生豬業務出現虧損。生豬業務方面，23 年公司出欄生豬371.26 萬頭，同比+72.05；其中商品豬銷售338.66 萬頭，同比+79.16%，仔豬銷售32.60 萬頭，同比+21.82%，商品豬銷售佔比91.22%，同比+3.62pct。總體看，公司23 年生豬出欄量保持高增長，顯示主業成長性良好。商品豬銷售佔比有所提高，育肥產能得到較好釋放。飼料業務方面，23 年外銷飼料708.31 萬噸，同比+14.87%，銷售均價2832 元/噸，同比-14.22%。公司加大高端飼料產品佔比，使飼料業務毛利率達到6.52%，同比+0.5pct，24 年飼料業務毛利率有望進一步提升。
毛利率下降明顯，期間費用率小幅上升。23 年/23Q4/24Q1 公司毛利率爲2.74%/2.58%/4.16%，同比-5.03pct/-4.38pct/+2.03pct，原因是生豬業務虧損，拖累整體毛利率。23 年/23Q4/24Q1 期間費用率同比+0.30pct/+2.74pct/+0.97pct。其中管理費用率3.25%/3.09%/4.24%，同比+0.35pct/+0.94pct/+0.64pct。原因是職工薪酬、折舊費、保險費等支出提高。財務費用率爲1.18%/1.30%/1.48%，同比+0.08pct/-0.03pct/+0.34pct。原因是利息費用、匯兌損失等同比上升。
投資建議：根據23 年及24Q1 經營情況，我們下調盈利預測。預計24~26 年歸母淨利潤爲3.93/10.44/7.91 億元，同比+125.8%/+165.5%/-24.2%，對應PE 爲21.1/8.0/10.5 倍。未來公司生豬出欄量仍有增長空間，飼料業務預計將維持高端化戰略，公司主業成長性良好，各板塊協同效應較強，維持“買入”評級。
風險提示：生豬出欄不及預期；原材料成本壓力；豬肉需求不振；疫病風險等