事件：2023 年营收79.44 亿元同增3.70%；归母净利润-3.38 亿元同降289.40%。2024Q1 营收14.85 亿元同降20.43%；归母净利润0.53 亿元同降9.20%。

民建扩张，全年收入同增：公司全年收入同增3.70%主要系1）持续开拓经销业务，经销商收入占比稳步提升，民建业务保持高速增长。2）优化收入结构，市政基建、工商建筑及修缮改造类业务稳步增长。分产品，2023 年防水卷材/ 防水涂料/ 减隔震分别实现收入42.01/18.94/3.00 亿元， 同比-3.11%/+12.70%/+14.98%，防水涂料增速稳健主要系零售扩张较快。

毛利率基本持平，坏账计提拖累业绩：2023 年整体毛利率为21.17%同降0.04pct，主要系沥青成本下降5.35%。期间费用率16.85%同增0.80pct，销售/管理/研发费用率为7.91%/3.88%/4.02%，同比+1.26/-0.05/-0.46pct；资产及信用减值损失8.23 亿元，减值损失率10.36%同增6.94pct，其中信用减值损失7.62亿元（主要对部分客户进行应收款项单项计提，或提高坏账准备计提比例），截至2023 末应收账款单项计提比例58%。2023 年经营现金流1.92 亿元同降18.47%，收现比104%同增4.9pct，付现比109%同增8.5pct。

下游需求疲软，Q1 营收同降20.43%：2024Q1 公司营收同降20.43%，主要系下游需求仍偏弱。毛利率23.81%同增2.22pct，主要系成本继续降低，2024Q1 沥青均价同降3.78%。期间费用率18.46%同增2.21pct，其中销售费用率8.93%同增1.87pct。资产及信用减值损失046 亿元，减值损失率3.10%同增1.18pct。归母净利率同增0.44pct 至3.55%。扣非净利润降幅高于扣非前，主要系取得相关投资收益0.15 亿元同增0.09 亿元。

投资建议：我们预计公司2024-2026 年归母净利润为1.07/2.08/3.16 亿元，2025-2026 年同增94.97%/51.89%，2024-2026 年EPS 为0.09/0.18/0.27 元，最新收盘价对应2024-2026 年PE 分别49.82x/25.55x/16.82x，维持“增持”评级。

风险提示：宏观经济下行风险；渠道开拓不及预期；行业竞争加剧。