23 年公司切削刀具及工具/其他硬质合金/难熔金属/粉末制品业务收入分别同比-8%/-3%/+23%/+8%，刀具、硬质合金终端消费整体偏弱，难熔金属收入提升可能与钽、铌价格年内震荡上行有关。产品方面公司持续推陈出新，株钻针对难加工材料高效加工的“PANGU”系列高端产品在航天客户大范围成功应用，金洲公司齿科刀具顺利通过医疗器械质量管理体系认证，光伏细钨丝项目关键技术取得突破， φ 33 μ m 钨丝产品抗拉强度超过6000MPa。需求偏弱致23 年利潤有所下滑
4 月26 日，中鎢高新發布年報，2023 年實現營收127.36 億元（yoy-2.63%），歸母淨利4.85 億元（yoy-9.36%），扣非淨利3.34 億元（yoy-30.13%）。其中Q4 實現營收31.88 億元（yoy+2.55%，qoq+6.20%），歸母淨利1.69 億元（yoy+24.33%，qoq+130.37%）。考慮到硬質合金產品下游偏弱以及競爭格局的加劇，我們下調盈利預測，預計公司2024-2026 年歸母淨利潤分別爲5.3、6.8、7.4 億元（較前值2024-2025 年6.9、9.4 億元下調23%和28%）。可比公司24 年Wind 一致預期PE 均值爲38 倍，考慮到公司成長性相對弱於可比公司，給予公司24 年35 倍PE，目標價13.3 元（前值11.6元），維持“買入”評級。
刀具收入下滑8%，產品持續推陳出新
23 年公司切削刀具及工具/其他硬質合金/難熔金屬/粉末製品業務收入分別同比-8%/-3%/+23%/+8%，刀具、硬質合金終端消費整體偏弱，難熔金屬收入提升可能與鉭、鈮價格年內震盪上行有關。產品方面公司持續推陳出新，株鑽針對難加工材料高效加工的“PANGU”系列高端產品在航天客戶大範圍成功應用，金洲公司齒科刀具順利通過醫療器械質量管理體系認證，光伏細鎢絲項目關鍵技術取得突破， φ 33 μ m 鎢絲產品抗拉強度超過6000MPa。
行業競爭加劇，23 年盈利能力有所下降
公司23 年實現毛利率16.9%、淨利率4.6%、扣非淨利率2.6%，分別同比-0.7、-0.4 和-1.0pct。分業務來看，刀具/其他硬質合金/難溶金屬/粉末製品毛利率分別同比-0.9/-0.2/-2.4/-1.6pct，均有所下滑，主要系競爭加劇和原材料價格上漲，出口業務毛利高於國內，且同比+3.1pct，表現較好。費用率方面， 公司23 年銷售/ 管理/ 研發/ 財務費用率分別同比+0.3/-0.1/+0.9/+0.1pct，基本穩定。其中研發投入同比+25%，維持高投入，同時通過調整研發人員薪酬激勵方式等舉措，進一步調動科研創新積極性原材料成本上漲致24Q1 利潤下滑，期待後續順價傳導成本壓力公司同期發佈24 年一季報，24Q1 實現收入29.7 億，同比-3%，歸母淨利潤6385 萬，同比-36%。毛利率、淨利率分別同比-3.07 和-1.25pct，盈利能力下降主要系一季度以來APT、碳化鎢等原料價格持續上漲，生產成本增加。刀具產品定價具備一定成本加成屬性，期待後續通過順價等形式傳導原材料成本上漲壓力。
風險提示：1）國企改革進度不及預期；2）國產企業產品重合度加大；3）下游需求持續低迷。