2023 年公司收入同比+22%/歸母淨利潤在低基數下高速增長。1）2023 年公司收入爲29.15 億元，同比+22%，歸母淨利潤爲1.06 億元，同比+417%，扣非歸母淨利潤爲0.80 億元，同比大幅增長。若不考慮商譽及商標使用權減值影響，公司2023 年歸母淨利潤爲2.25 億元。盈利質量方面：伴隨着終端提升、折扣優化，盈利質量有所提升。2023 年公司毛利率同比+4.0pct 至67.8%，銷售/管理/財務費用率同比分別-1.3/-1.0/-0.8pct 至46.1%/8.3%/0.6%，淨利率同比+3.2pct 至5.6%。2）2023Q4 公司收入爲8.5 億元，同比+31%，歸母淨利潤爲-0.3 億元，同比-50%，扣非歸母淨利潤爲-0.5 億元，同比-29%。
2024Q1 收入同比+12%/歸母淨利潤同比-38%，短期盈利層面承壓。公司發佈2024Q1 季報：收入爲7.5 億元，同比+12%；業績爲0.3 億元，同比-38%；扣非業績爲0.3 億元，同比-31%。毛利率同比+1.7pct 至67.3%，銷售/管理/財務費用率同比分別+2.2pct/持平/+0.3pct 至46.8%/7.9%/1.6%，淨利率同比-3.5pct 至5.9%。
國內業務高質量增長，海外業務拖累業績。1）分地區來看，2023 年公司國內/海外業務收入佔比分別83%/17%，2023 全年國內業務利潤大幅回升並超越2021 年水平（我們判斷領先行業）、海外業務則因消費環境拖累有虧損。2024Q1 趨勢持續：國內收入同比增長約20%、經營性利潤同比增加，海外收入則同比下降約20%、利潤虧損同比加大。2）分渠道來看：2023 年線上收入同比+12%至3.9 億元；線下收入同比+23.5%至24.9 億元。3）分銷售模式來看，2023 年直營渠道收入同比+23.9%至24.0 億元，毛利率同比+4.7pct 至71.7%；同期加盟渠道收入同比+12.2%至4.8 億元，毛利率同比+3.2pct 至55.9%。
核心品牌渠道擴張順利推進，驅動各品牌收入持續增長。分品牌來看：1）銷售層面：
ELLASSAY/Laurel/Edhardy/IRO/SP 品牌2023 年收入分別10.7/3.5/3.1/7.3/4.2 億元，同比分別+21%/+47%/+3%/+10%/+50% ； 2024Q1 收入分別爲3.06/0.95/0.69/1.56/1.16 億元，同比分別+29%/+40%/-14%/-8%/+12%。2）渠道層面：2023 年末ELLASSAY/Laurel/Edhardy/IRO/SP 品牌門店分別301/87/95/112/56家，同比分別+4/+9/-6/+15/+16 家。我們根據行業趨勢判斷近期品牌國內開店計劃順利推進，估計2024 全年有望繼續穩健拓店、持續驅動收入增長。
現金流管理良好，期待存貨週轉後續改善。1）公司現金流管理良好，2023 年/2024Q1經營性現金流量淨額分別4.8/1.1 億元（約爲同期歸母淨利潤的4.5/3.7 倍）。2）2024Q1末存貨同比+27.9%至8.8 億元，2023 年/2024Q1 存貨週轉天數同比分別+24.1/+48.2天至329.7/335.1 天，後續伴隨着經營活動的正常情況、我們判斷存貨週轉有望優化。
2024 年歸母淨利潤在低基數下預計高速增長。2023 年公司謹慎計提商譽減值、短期歸母淨利潤表現較弱。展望2024 年，我們認爲：1）收入端，公司把握市場份額機遇、持續推進渠道擴張戰略，有望帶動收入穩健增長10%+。2）利潤端，國內良好利潤率表現有望持續，海外業績虧損或有收窄，綜合預計2024 年公司歸母淨利潤高速增長。
盈利預測與投資建議：公司是國內輕奢時尚龍頭，多品牌戰略清晰，我們預計公司2024~2026 年歸母淨利潤分別爲2.76/3.44/3.94 億元，對應2024 年PE 爲10 倍，維持“增持”評級。
風險提示：宏觀經濟不景氣導致消費疲軟；拓店不及預期。