事件：1）公司發佈2023 年年度報告，23 年實現營收26.59 億元/yoy+2.78%，歸母淨利潤2.76 億元/yoy+3.74%，扣非歸母淨利潤2.46 億元/yoy+6.25%。2）公司發佈2024 年一季報，24Q1 實現營收4.21 億元/yoy-5.96%，歸母淨利潤-839.45 萬元（去年同期-880.95 萬元），扣非歸母淨利潤-1666.73 萬元（去年同期-1905.11萬元）。3）公司發佈關於2023 年度利潤分配方案的公告，每股派發現金紅利1 元（含稅）。
收入端仍有壓力，靜待經營拐點。1）分產品看，公司23 年蛋糕/中西糕點禮盒實現營收10.42/14.50 億元，yoy+0.06%/+5.07%，23 年蛋糕業務承壓一方面與23 年有閏二月影響有關，另一方面也和整體消費疲軟、公司銷售策略調整有關；中西糕點禮盒需求與送禮及團購有關，增長相對穩健。2）分渠道看，公司23 年線下門店/電商實現營收12.87 億元/12.74 億元，yoy+2.48%/2.97%。3）公司23 年末線下門店達750+家。4）24Q1 看，公司蛋糕/中西糕點營收 2.62/1.27 億元，yoy-1.05%/-11.22%，收入下滑預計與春節返鄉潮（門店佈局以高線城市爲主）、公司對銷售策略調整有關，靜待經營拐點。
23 年及24Q1 毛利率同比改善，銷售費用率提升影響盈利能力。1）公司23 年毛利率60.82%/同比+1.92pct，其中蛋糕毛利率69.15%/同比-3.41pct，中西糕點毛利率57.13%/同比+6.22pct，中西糕點毛利率同比提升預計與月餅毛利率同比有關；2）公司23 年銷售費用率41.25%/同比+1.9pct（其中員工費用率+1.74pct，因公司注重一線人員激勵），管理費用率5.44%/同比+0.36pct，研發費用率0.78%/同比-0.02pct，財務費用率0.49pct/同比+0.16pct；3）公司23 年歸母淨利率10.39%/同比+0.1pct，淨利率保持平穩。4）公司24Q1 歸母淨利率-1.99pct，同比-0.03pct，其中毛利率同比+2.70pct，銷售/管理/財務/研發費用率同比+2.77/-1.23/0.23/-0.21pct（合計+1.55pct）。
我們認爲公司的核心看點仍爲高分紅以及經營穩健，公司自20 年以來每年保持每股現金紅利1 元（含稅）的分紅政策，股利支付率從20 年的80%提升至23 年的87%，公司現金流充沛，分紅意願及分紅能力強，核心地區品牌勢能強、爲穩定現金流業務，建議積極關注。
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我們下調公司收入預測，上調毛利率預測，對應2024-26EPS 預測爲1.27/1.41/1.52 元（調整前24/24 年爲1.44/1.65 元），使用歷史估值法（過去3 年平均）給予24 年15 倍PE 估值，對應目標價19.05 元，維持"買入"評級。
風險提示
需求修復不及預期，行業競爭加劇，成本波動等