建設銀行發佈2024 年一季度報，24Q1 營收、PPOP、歸母淨利潤增速分別爲-3.0%、-3.7%、-2.2%，分別較23 年變動-1.18pct、-1.45pct、-4.61pct。從業績驅動來看，規模增長、其他收支、撥備計提是主要正貢獻，淨息差收窄、淨手續費收入、成本收入比是主要負貢獻。
亮點：（1）規模增長穩健，信貸節奏平滑。資產端，24Q1 貸款同比增長11.1%，新增貸款1,167 億元，同比少增160 億元，預計受信貸節奏平滑指導銀行，後續季度信貸同比多增量有望逐步提升。結構上，新增貸款中92%投向對公，對公貸款同比增長9.5%，聚焦戰略新興產業、普惠金融、綠色金融等重點領域，同時表內票據壓降釋放信貸額度。零售貸款同比增長4.2%，新增零售貸款124 億元，同比多增24億元。負債端，24Q1 存款同比增長8.4%，增速較23 年末回落4.98pct，新增存款1,726 億元，同比少增736 億元，活期存款佔比環比下降0.68pct 至43.5%。（2）資產質量穩定。24Q1 末不良率1.36%，較23年末下降1bp，不良率指標有所改善。測算24Q1 不良生成率0.57%，同比升是5bp，基本保持穩定，新發不良可控。24Q1 末拔備覆蓋率238.17%，較23 年末回落1.68pct，撥備安全墊相對充裕。（3）核心一級資本充足率提升。24Q1 末公司核心一級資本充足率14.11%，環比23 年末提升0.96pct，預計主要受益於資本新規的貢獻。核心一級資本充足率上升有助於提高公司分紅的可持續性。
關注：（1）息差繼續收窄。公司24Q1 淨息差1.57%，較23 年末下降13bp，主要受到LPR 下調以及市場利率低位運行影響。從資負兩端來看，我們測算24Q1 生息資產收益率環比23Q4 下降5bp，預計公司壓降存放央行、同業資產佔生息資產比重，提升貸款佔比，通過調結構對沖了資產收益率下行幅度；測算24Q1 計息負債成本率環比23Q4下降3bp，負債成本改善，前期多輪存款掛牌利率下調成效預計持續釋放。（2）中收負增長。24Q1 手續費及佣金淨收入同比增長-8.7%，銀行卡手續費收入保持穩健增長，代理業務收入同比下降，主要受保險、基金等行業費率普遍下降及去年同期高基數影響。
盈利預測與投資建議：預計24/25 年歸母淨利潤增速爲0.49%/1.53%，EPS 爲1.32/1.34 元/股，BVPS 爲12.7/13.7 元/股，最新A 股收盤價對應24/25 年PB 爲0.6X/0.5X，對應24/25 年PE 爲5.4X/5.3X。維持A 股合理價值8.91 元/股不變，對應24 年PB 估值約0.7X，按照當前AH 溢價比例，H 股合理價值爲6.39 港幣/股，均給予“買入”評級。
風險提示：（1）宏觀經濟超預期下行，資產質量大幅惡化。（2）居民消費復甦不及預期，影響零售貸款投放。（3）存款成本管控不及預期。