23 年上游原材料碘價邊際回落，帶動利潤端扭虧，24 年有望持續改善公司4/29 發佈業績，23 年實現收入21.96 億元（+3.0%yoy），歸母淨利潤0.44 億元，扣非淨利潤0.36 億元，公司在上游原材料碘大幅漲價的背景下，通過碘的回收利用和技改項目，實現利潤端扭虧。主因上游原材料碘價邊際回落（3M24 進口碘單價64.55 美元/kg，vs 2M23 高位71.45 美元/kg）。1Q24實現收入6.42 億元（+13.5%yoy），歸母淨利潤0.12 億元（+28.4%yoy），扣非淨利潤0.10 億元（+31.9%yoy）。考慮到24 年上游原材料碘價有望邊際回落，推動毛利率提升，我們給予公司24-26 年歸母淨利潤2.40/4.59/5.77億元，給予24 年25xPE（可比公司Wind 一致預期2024E PE 20x，龍頭給予溢價），目標價17.54 元（前值19.87 元），下調至“增持”評級。
碘價下行有望推動24 年毛利率企穩回升
公司23年實現毛利率24.3%，較22年同期增加0.3pct，1Q24毛利率22.2%，同比提升1.7pct。毛利率企穩回升，主因：1）上游原材料碘單價邊際回落：
3M24 進口碘單價64.55 美元/kg vs 21 年30-35 美元/kg，但已低於2M23最高點71.45 美元/kg，海關統計數據平台；2）公司投入碘的回收利用和技改項目，節約成本。考慮到24 年原材料碘價格有望回到較低水平，我們預計24 年公司毛利率有望企穩回升至30%左右。
造影劑API：發貨量基本穩定
23 年公司造影劑實現收入18.17 億元（+3.6%yoy），其中API 實現收入13.36億元（-4.9%yoy）。我們估算三大原料藥銷量1200t+，基本持平。考慮到海外客戶需求逐漸恢復，公司產能逐步釋放，疊加上游原材料碘價有望邊際回落，我們預計公司24 年API 發貨量有望提升至1500t 左右，且盈利能力有望持續改善。
造影劑製劑：借集採東風快速放量
受益於第五批集採（10M21 開始執行，碘克沙醇+碘海醇中標）及第七批集採（11M22 開始執行，碘帕醇中標），23 年上海司太立實現收入4.81 億元（+38.0%yoy），但碘單價上漲導致API 提價，製劑成本上漲，疊加新品研發投入加大，淨利潤-3133 萬元。伴隨新品陸續上市補足產品線（碘美普爾已於2M23 獲批上市，碘佛醇已於10M23 獲批，釓貝葡胺申報上市），我們預計造影劑製劑24 年全年有望實現6+億元收入，利潤端有望實現盈利。
風險提示：產品銷售不及預期，研發進度不達預期。