營收利潤略有承壓，高分紅提升投資吸引力
公司23 年實現營收460.5 億，同比-1.16%，（若去掉23 年1、2 月份的化工收入，則營收同比下滑0.15%），歸母、扣非淨利潤13.5、12.9 億，同比-13.3%、+0.25%，主要系23 年毛利率下滑以及投資收益減少。23Q4 單季度實現營收163.3 億，同比+14%，歸母、扣非淨利潤爲5.9、5.6 億元，分別同比+6.1%、+12.5%。24Q1 實現收入77.3 億，同比+8.4%，歸母、扣非淨利潤分別爲1.9、1.8 億，同比+20.8%、+14.9%，主要系毛利率改善以及政府補助增加。公司發佈《未來三年分紅回報規劃(2023-2025 年)》，滿足條件的情況下，每年現金分紅不少於當年實現的可分配利潤的10%，近三年現金分紅不少於最近三年實現的年均可分配利潤的 30%。23 年公司擬現金分紅金額爲3.2 億，分紅比例爲24%，同比提升4pct，對應股息率3.18%。
考慮到地方債務壓力可能會減緩項目落地速度，我們略下調公司盈利預測，預計公司24-26 年歸母淨利潤爲15.6、18.2、21.1 億（前值24、25 年爲19.26/23.25 億），對應PE 爲6.4、5.5、4.7 倍，認可給予公司24 年8.5 倍PE，對應目標價爲5.09 元，維持“買入”評級。
承養多條公路主線，建築施工拖累毛利
分業務來看，23 年公司施工、養護業務分別實現營收414.9、41.2 億元，同比+0.56%、-8.78%，毛利率分別爲7.83%、9.40%，同比-0.41pct、+3.32pct。
截至2023 年末，公司累計承養7100 多公里公路主線。23 年公司整體毛利率8.04%，同比-0.08pct，主要受建築施工業務下滑拖累。23Q4、24Q1 單季毛利率分別爲8.9%、7.3%，同比-0.96pct、+0.56pct。
23 新簽訂單創歷史新高，區域基建高景氣度有望支撐業績釋放23 年公司新籤合同額952.12 億元，同比增長77.60%，創歷史新高。24Q1公司新籤、中標未籤合同60.23、144.05 億元，同比-19.2%、+33.1%，合計同比+11.8%。截至24Q1 未完工項目總金額1326.7 億元，爲23 年營收的2.9 倍。考慮到24 年浙江省交通投資額3500 億的較高規劃值，以及大股東浙江交投24、25 年交通投資平均增速需達31%以上才能完成“十四五”目標，區域基建高景氣度有望支撐業績釋放。
控費效果整體較好，淨利率小幅下滑
23 年期間費用率爲3.92%，同比-0.01pct，其中銷售、管理、研發、財務費用率分別同比變動0.0pct、+0.03pct、+0.01pct、-0.04pct。資產及信用減值損失同比減少0.38 億至1.16 億，投資收益、資產處置收益同比減少2.24、0.84 億，綜合影響下淨利率爲3.18%，同比-0.59pct。23 年CFO 淨額爲5.7億，同比少流入4.8 億，收現比/付現比分別爲90.1%、87.4%，分別同比-7.5pct、-8pct，應收賬款、合同資產爲66、279 億，較年初增加7.9 億、56.8 億，主要系已完工未結算金額增長較多。
風險提示：下游需求不及預期，訂單執行不及預期，成本控制不及預期，潛在安全問題。