预测FY24 净利润22.3 亿元，同比增长21.3%

我们预计公司FY24（2023 年3 月-2024 年2 月）收入293 亿元，同比增长8.1%；归母净利润22.3 亿元，同比增长21.3%。

关注要点

4QFY24 面临高基数影响，预计FY24 末库存保持健康。我们预计公司2HFY24 收入同比增长9.0%至151 亿元，其中3QFY24 公司零售及批发业务总销售金额在去年的低基数下同比增长10-20%低段（零售业务销售额同比增长10-20%高段）。4QFY24 虽然有春节等传统消费旺季带动，但2023年零售环境好转带来高基数，以及部分品牌2023 年进行渠道调整，我们预计公司4QFY24 总销售金额同比增长或有所放缓（宝胜国际2023 年12 月-2024 年2 月综合经营收益净额同比下滑1%）。截至2023 年11 月底，公司库存金额同比下降双位数，库销比略低于4 个月。考虑到2024 年2 月末已度过春节旺季备货及销售期，我们预计FY24 末公司保持较为健康的库存水平。

直营业务占比提升有望带来毛利率好转。考虑到公司毛利率较高的直营业务占比提升及折扣同比改善，我们预计公司2HFY24 毛利率同比提升2.2ppt。随着零售环境好转、客流逐步恢复，我们预计公司有望受益于经营杠杆带来的销售和管理费用率下降，我们预计公司2HFY24 净利润8.9 亿元，同比增长28.9%；FY24 净利润22.3 亿元，同比增长21.3%。

主力品牌大中华区销售表现稳步提升。剔除汇兑影响后，Nike 2023 年9-11月以及2023 年12 月-2024 年2 月，大中华区收入分别同比增长8%、6%，管理层表示Nike 在大中华区正在重新获取市场份额；adidas 4Q23、1Q24 大中华区收入在低基数上同比增长37%/8%（4Q22/1Q23 同比下滑50%/9%），管理层预计2024 年adidas 大中华区有望轻装上阵、盈利能力提升。随滔搏主力品牌在大中华区的表现稳步提升，我们认为主力品牌有望在2024 年逐步完成业务调整，我们预计滔搏FY25 收入有望实现健康增长、经营质量逐步提升。

盈利预测与估值

考虑到公司仍有部分品牌进行渠道调整以及行业竞争较为激烈，下调公司FY24/25 年EPS预测3%/5%至0.36/0.40 元，并引入FY26 年EPS预测0.45元，当前股价对应12/10 倍FY25/26 年市盈率。维持跑赢行业评级，相应下调目标价5%至6.92 港元，对应FY25/26 年15/13 倍市盈率，较当前股价有27%的上行空间。

风险

行业竞争加剧，终端零售环境不及预期，主力品牌销售放缓。