事件概述
24Q1 公司收入/歸母淨利/扣非歸母淨利/經營現金流量分別爲31.39/3.46/3.38/8.34 億元、同比增長4.58%/11.40%/15.55%/114.18%；淨利增長好於收入主要由於毛利率提升，剔除資產減值及信用減值損失1.16億元（23Q1 合計0.66 億元）、政府補貼0.04 億元（23Q1 爲0.11 億元）及金融資產和負債的公允價值變動收益0.05 億元（23Q1 爲0.08 億元）後24Q1 歸母淨利爲4.54 億元，同比增長26.9%。經營現金流增長主要由於本期銷售收到的貨款增加，以及支付的貨款減少。非經主要爲金融資產和負債的公允價值變動收益、向授信加盟商收取的資金佔用費和政府補貼。
分析判斷:
毛利率提升，歸母淨利率增幅小於毛利率主要由於資產減值損失和銷售費用率增長。24Q1 公司毛利率/歸母淨利率/扣非淨利率爲46.63%/11.0%/10.8%，同比提升2.29/0.68/1.02PCT。銷售/管理/研發/財務費用率分別爲24.47%/4.38%/1.48%/-2.07%、同比增加1.07/0.10/0.12/-1.14PCT，其中財務費用率下降主要由於定期存款利息收入增加。稅金及附加佔比爲0.60%，同比下降0.38PCT，主要由於本期城市維護建設稅及教育費附加減少；資產減值損失佔比3.67%，同比增長0.96PCT，主要由於計提的存貨跌價準備增加；信用減值損失爲0.03%，同比增加0.54PCT，主要由於應收賬款餘額同比增加；公允價值變動淨收入佔比爲0.15%，同比減少0.11PCT，所得稅/收入爲3.33%，同比減少0.12PCT。
庫存改善明顯。24Q1 末公司存貨爲25.86 億元、同比下降23.3%，存貨週轉天數爲143 天、同比下降51天。公司應收賬款爲10.21 億元、同比增長30.4%，應收賬款週轉天數爲34 天、同比增長3 天。公司應付賬款爲14.52 億元、同比減少2.8%，應付賬款週轉天數爲89 天、同比增加2 天。
投資建議
我們分析，（1）在休閒服飾業務，公司整體定位爲“新森馬”爲大衆家庭提供成人裝、童裝、鞋內配在內的全場景購物體驗；打造森馬記憶單品，迭代心智產品，提升頭部貢獻率，有望成功打造大單品帶動銷量提升。
（2）展望未來，23 年公司控折扣策略下對收入增長有所影響，24 年有望加大對收入規模的追求，收入增長有望提速；未來收入增長驅動在於：海外開店、PUMA 和ASICS 兒童品類代理、新零售等；（3）未來隨着公司控費及線上控折扣，淨利率仍有修復空間。維持24-26 年收入預測156.24/173.03/191.80 億元；維持24-26 年歸母淨利12.86/14.80/17.11 億元；對應24-26 年EP0.48/0.55/0.64 元，2024 年4 月29 日收盤價6.24 元，對應PE 分別爲13/11/10X，維持“買入”評級。
風險提示
疫情不確定性風險；產品迭代不及預期；公司證代因違規賣出股票於2020 年11 月收到深交所監管函；系統性風險。