成本费用端：餐饮门店扩张新增折旧，上年同期所得税费用减免致基数较低。1）23 年公司的徽菜板块快速扩张，23Q2 新开业多家徽商故里门店，由此新增的折旧摊销导致营业成本同比增加；24Q1 公司的营业成本为2.04 亿元，同比+15.34%，期待门店爬坡逐步贡献增量。2）22 年公司尚未实现盈利，产生的亏损在23Q1 可减免部分税费，导致23Q1 税费基数较低；24Q1 所得税费用为2180 万元，同比+82.61%。公司發佈2024 第一季度報告。24Q1 公司實現營收3.36 億元，同比-0.43%；實現歸母淨利潤0.25 億元，同比-60.51%；扣非歸母淨利潤0.22 億元，同比-62.77%。受多重因素影響Q1 業績承壓，中長期仍看好新增高鐵、減免政策對景區客流的提振，以及各業務逐步完善貢獻增量，維持增持評級。
支撐評級的要點
收入端：免票政策致門票收入下滑。24Q1 黃山景區累計接待進山客流82.72 萬人次，同比-2.12%；同時23 年黃山自4 月起開始實行免票政策，而24 年從年初即開始實施減免政策，導致景區門票收入同比減少。
成本費用端：餐飲門店擴張新增折舊，上年同期所得稅費用減免致基數較低。1）23 年公司的徽菜板塊快速擴張，23Q2 新開業多家徽商故里門店，由此新增的折舊攤銷導致營業成本同比增加；24Q1 公司的營業成本爲2.04 億元，同比+15.34%，期待門店爬坡逐步貢獻增量。2）22 年公司尚未實現盈利，產生的虧損在23Q1 可減免部分稅費，導致23Q1 稅費基數較低；24Q1 所得稅費用爲2180 萬元，同比+82.61%。
業務結構變化致毛利下滑，期間費用率同比基本持平。景區毛利率相對較高，Q1 門票收入下降導致業務結構發生變化，毛利率有所下滑。24Q1公司的毛利率爲39.47%，同比-8.28pct。期間費用率方面，24Q1 公司的銷售費用率/管理費用率/研發費用率分別爲2.30%/20.85%/0.16%，同比分別+0.54/-0.41/+0.16pct。
高鐵線路完善疊加延續免票活動，有望助推景區客流提升。池黃高鐵於4月26 日正式運營，此線路開通後，將連通九華山、黃山、太平湖，形成“兩山一湖”的黃金旅遊路線，新建的黃山西站至池州站僅需30 分鐘，有望吸引更多優質客源。此外，Q2 主景區延續“免減優”活動，每週三對遊客免票。外部交通網絡完善疊加減免優惠，有望提振景區遊客數量。
估值
考慮到受多重因素影響，公司Q1 業績承壓，我們調整公司24-26 年EPS爲0.64/0.72/0.76 元，對應市盈率分別爲19.9/17.8/16.8 倍。短期內免票政策仍將助力；中長期來看，外部交通線路逐步完善，公司各項業務持續完善增量可期，維持增持評級。
評級面臨的主要風險
客流恢復不及預期、業務整合落地難度大等風險。
