投資要點：
事件：公司發佈2023 年報及2024 一季報，2023 年公司營收105.80 億元，yoy +20.58%，實現歸母淨利潤5.05 億元，yoy -27.13%。業績表現低於預期。
資源化板塊：多因素影響2023 年盈利不及預期，鑫科項目2024 年4 月重新投產，耀輝技改，金昌輕裝上陣，2024 年有望業績放量。該板塊2023 年收入64.68 億元，yoy+59.50%，毛利率下降5.73 個百分點。收入增長主要因爲鑫科項目逐步投產（2023 年貢獻收入27.45 億元）；毛利率下降主要因爲：鑫科項目具有產值大毛利率水平較低的特點，同時鑫科處於產能爬坡階段，並在此期間對環保設備做過多次工藝的升級改造，影響了生產線的生產時間和產能負荷；另外重慶耀輝項目受收料區域、物料結構等影響，利潤達成情況不及預期；金昌高能深加工生產線投產時間比預期延長，產能利用率不足，同時受到當地原料供應和鈀金屬價格下跌的影響，處置能力和盈利能力都不及預期。
環保運營：垃圾焚燒爲主體，運營穩定。該板塊2023 年收入16.28 億元，yoy +11.71%，毛利率46.57%，同比增加4.95 個百分點。收入增長主要因爲新增伊寧垃圾焚燒發電項目運營收入，此外，各垃圾焚燒發電項目積極拓展外供蒸汽項目，拓寬了收入來源。毛利率增長主要因爲垃圾焚燒發電項目在保證平穩運行的的基礎上積極進行技術改造提升、優化內部管理，降本增效效果明顯。
環保工程：戰略收縮，佔比逐步降低。該板塊2023 收入24.84 億元，yoy -23.84%，毛利率25.51%，同比降低1.85 個百分點。隨着公司整體戰略轉型實施，工程類業務在整體業務中佔比逐步下降。2023 年環保工程板塊新簽訂單合計31.23 億元，yoy +6.40%。
存貨大幅增加保障原料，現金流從23Q3 逐步改善。2023 年末公司經營活動現金淨流量-9.53 億元，yoy -113.63%，主要由於公司同期存貨大幅增加至49.31 億元（2022 年爲26.38 億元），其中江西鑫科自2023 年3 月底逐步投產，電解槽底鋪料及正常生產備料增加原材料4.55 億元，此外隨着生產鏈條的延長，在產品增加19.19 億元，隨着鑫科產能逐步釋放，公司從三季度開始經營性現金流逐步好轉。
投資分析意見：公司2023 年資源化項目受多因素影響盈利不及預期，但展望2024 年，公司上述項目有望迎來顯著盈利改善，同時考慮近期銅價進入上漲通道，公司存貨及經營有望直接受益，公司利潤有望修復，保守起見，我們下調公司2024-25 盈 利預測爲10.30/11.96 億元（下調前爲11.88/14.66 億元），新增2026 年盈利預測爲13.06 億元，對應PE 分別爲10/9/8，下調爲“增持”評級。
風險提示：資源化業務產能投運不及預期；市場競爭加劇；原材料及產品價格波動風險。