核心觀點：
中國銀行發佈2024 年一季報：24Q1 營收、PPOP、歸母淨利潤同比分別增長-3.0%、-4.9%、-2.9%，增速較23 年分別變動-9.4pct、-8.4pct、-5.3pct。從累計業績驅動來看，規模增長、有效稅率爲主要正貢獻，淨息差收窄、成本收入比、撥備計提形成一定拖累。
亮點：（1）信貸規模增長穩健。24Q1 生息資產同比增速爲10.9%，其中，貸款規模增長12.4%，較23 年小幅回落，或受信貸節奏平滑指導影響，結構上，主要增量貢獻來自對公，同時公司繼續壓降同業資產，總生息資產增速有所回落。負債端，24Q1 存款同比增長10%，較23年回落3.4pct，存款增長承壓，公司加大主動負債擴張，總計息負債增速達到11.2%。（2）不良率下降，資產質量穩健。公司24Q1 末不良率1.24%，較23 年末下降3bp，不良指標延續穩中向好趨勢；測算24Q1不良新生成率0.86%，同比提升53bp，考慮到23 年末關注率和逾期率也有所回升，關注後續風險暴露。24Q1 末撥備覆蓋率199.94%，較23 年末下降5.35pct。（3）資本充足率提升。資本新規下，公司24Q1末風險加權資產同比增長0.09%（23Q1 爲舊資本管理辦法下RWA），顯示資本新規對公司正貢獻顯著，24Q1 末資本充足率18.52%，較23年末提升0.78pct。
關注：（1）息差收窄。24Q1 淨息差1.44%，較23 年下行15bp。根據我們測算，24Q1 生息資產收益率較23 年下降15bp，預計受重定價、新發利率下行等因素影響，貸款收益率下行較多；24Q1 測算計息負債成本率較23 年上升2bp，存款定期化、外幣存款高企綜合影響下，存款成本率仍剛性。預計全年息差依舊承壓，但重定價壓力於Q1 集中消化，後續季度息差降幅有望收窄。（2）手續費淨收入負增長。24Q1 手續費及佣金淨收入同比增長-4.6%，預計主要受銀保渠道降費影響，但公司在代理業務增長承壓的情況下，加大顧問和諮詢、受託及銀行卡等業務拓展力度，對業績拖累整體小於同業。
盈利預測與投資建議： 預計24/25 年歸母淨利潤增速分別爲0.59%/1.29%，EPS 分別爲0.75/0.76 元/股，當前股價對應24/25 年PE 分別爲6.1X/6.0X，對應24/25 年PB 分別爲0.56X/0.52X。參考行業估值，維持公司合理價值5.30 元/股不變，對應公司24 年PB 合理估值0.65X，按照當前AH 溢價比例，H 股合理價值4.21 港幣/股，均維持“買入”評級。
風險提示：（1）經濟增長超預期下滑；（2）存款成本上升超預期；（3）國際經濟及金融風險超預期；（4）政策調控力度超預期。