電價提升、成本優化,Q1 歸母淨利潤同比提升17%。2023 年四川水電公司並表,公司實現營業收入234.61 億元(同比-0.51%)、歸母淨利潤76.38 億元(同比+5.58%),24Q1 營業收入44.20 億元(同比+3.58%)、歸母淨利潤10.65 億元(同比+17.3%)。2023 年電量下降電價提升,營業收入基本持平;通過貸款置換降低財務費用4.5 億元(23 年綜合融資成本3.07%,下降0.6%),帶動歸母淨利潤提升。
2024Q1 在電量下滑的情況下實現收入增長,預計電價增幅較大。
來水偏枯電量下滑,省內電價上浮動能持續。2023 年年初水庫蓄能偏低、調節水庫蓄水運行,導致2023 年發電量同比下降4%,2023 年雲南省內電價因政策限制有所下降,但2022 年公司因電量結構變化導致電價較低,2023 年水電電價同比提升4.2%,平價光伏項目併網後電價降低,平均上網電價同比提升3.0%。2024 年因新能源擠壓及水庫調峯,公司發電量同比下降7.2%,但蓄能同比偏高44 億千瓦時,雲南省內電價上浮空間打開,供需偏緊下預計電價保持提升。
水電電站投產在即,光伏項目持續併網。公司現有水電裝機25.6GW,託巴電站(1.40GW)預計24 年投產、硬梁包水電站(1.11GW)預計25 年投產,完全投產公司水電裝機將達28.11GW,同時公司在瀾滄江上游仍有儲備水電。根據公司投資公告,公司在流域周邊規劃光伏裝機10GW,2023 年新增投產1.31GW,光伏發電量13.91 億千瓦時,伴隨組件價格回落,公司光伏建設有望加速推進。
盈利預測與投資建議。預計2024~2026 年公司歸母淨利潤分別爲87.8/101.7/116.0 億元,按最新收盤價對應PE 分別爲19.4/16.8/14.7倍。電站投產在即,電價上浮持續,光伏投產加速。參考同業估值,給予公司24 年20 倍PE,對應9.76 元/股合理價值,維持“買入”評級。
風險提示。來水波動;上網電價調整風險;光伏建設不及預期等。