公司发布2024 年一季报。24Q1 公司实现营收33.08 亿元，同比-1.74%；归母净利润2.02 亿元，同比-10.86%；扣非归母净利润1.93 亿元，同比-13.72%。

短期内公司业绩受新项目爬坡影响，中长期有税业务稳健增长，免税业务逐步放量，维持增持评级。

支撑评级的要点

新业态、新门店尚处培育期，短期内对业绩形成压制。24Q1 公司实现营收33.08 亿元，同比-1.74%；归母净利润2.02 亿元，同比-10.86%；扣非归母净利润1.93 亿元，同比-13.72%。受市场环境影响，公司Q1 营收同比小幅下降，同时由于公司新业态、新门店尚处于培育期，收入增幅尚不足以覆盖相对固定的成本费用支出，加之长租约高租金项目在租赁前期受新租赁准则影响较大，对业绩端产生一定影响。

毛利净利同比略下滑，期间费用率有所增加。24Q1 公司的毛利率为41.22%，同比-1.58pct；净利率为6.31%，同比-0.60pct。24Q1 公司的销售费用率和管理费用率分别为13.34%/15.21%，同比分别+0.07/+1.21pct。

奥莱业态表现优异，免税项目持续爬坡。24Q1 百货/购物中心/奥莱/超市/专业店/免税业态分别实现营收14.49/6.74/5.88/0.81/3.78/1.21 亿元，同比分别-11.25%/+3.52%/+9.45%/-31.06%/-4.98%/+116.78%；毛利率同比分别-1.81/-4.15/-5.29/+1.66/+0.20/+3.37pct。其中，奥莱和购物中心业态因承载了更多服务体验内容、高性价比内容，一站式满足多元需求、契合新时代新生活方式消费的优势，体现出较强经营韧性。免税业态由于去年同期低基数，以及相关收入确认由总额法变更为净额法，故收入和毛利率发生较大变化。且免税门店持续爬坡，Q1 王府井国际免税港销售、客流均创新高，营收、客流同比分别+81%/33%。

拟回购股份1-2 亿元。4 月18 日，公司审议通过了《关于以集中竞价交易方式回购股份方案的议案》, 拟通过集中竞价交易方式回购公司已发行的人民币普通股。回购金额1-2 亿元，回购股份价格不高于17.50 元/股。

估值

短期内新项目爬坡拖累业绩，中长期来看，奥莱/购物中心展现出较强韧性，有望维持稳健增长；离岛免税持续放量，后续市内免税店落地有望拓宽想象空间。我们预计公司24-26 年EPS 为0.81/1.04/1.21 元，对应市盈率为16.8/13.0/11.2 倍，并维持增持评级。

评级面临的主要风险

免税业务推进不及预期，居民消费恢复不及预期，市场竞争加剧风险。