英国、江苏基地亏损拖累业绩。从子公司情况看，公司英国子公司Lianhetech Holdco Limited 2023 实现营业收入5.84 亿元，净利润亏损6.76 亿元。子公司江苏联化2023 实现营业收入14.29 亿元，净利润亏损8339 万元。针对农化周期下行部分基地持续亏损的困境，公司进一步优化组织架构及内部成本，我们认为，1Q24 亏损或有所收窄，随着农药渠道库存缓解及降本措施进一步落实，公司英国、江苏基地有望逐步减亏。同时，植保产品呈现专利期内产品研发门槛高而非专利期内产品竞争极为激烈，公司植保产品竞争格局相对较优，海外客户粘性强，植保业务长期向好。2023 全年業績低於我們的預期，1Q24 扭虧爲盈公司2023 年度實現營業收入爲64.4 億元（YoY-18.10%），歸屬於上市公司股東的淨利潤爲-4.65 億元（YoY-166.76%），扣非淨利潤-3.54 億元（YoY-169.7%）。公司2023 全年毛利率爲18.9%（YoY-6.6pcts），醫藥/植保/功能化學品/其他工業產品收入分別爲14.82/42.43/1.89/4.96 億元，YoY+1.01%/-26.74%/-14.68%/+32.25%，毛利率分別爲34.82%/14.32%/15.5%/25.75%，YoY+1.17/-10.59/-5.28/+3.65pcts。2023全年業績低於我們的預期，主要因爲：1）植保板塊週期下行，產品價格及盈利水平顯著下滑。2）英國子公司Lianhetech Holdco Limited 計提固定資產減值損失，2023 全年公司合計計提資產減值準備金額2.92 億元。
公司1Q24 實現營業收入14.66 億元（YoY-25.1%,QoQ+2.9%），歸屬於上市公司股東的淨利潤爲269 萬元（YoY-94.0%,QoQ 扭虧爲盈），扣非淨利潤1142 萬元（YoY-73.2%,QoQ 扭虧爲盈）。公司1Q24 扭虧爲盈，我們認爲隨着植保產品需求回暖，英國基地逐步減虧，公司有望迎來困境反轉。
發展趨勢
英國、江蘇基地虧損拖累業績。從子公司情況看，公司英國子公司Lianhetech Holdco Limited 2023 實現營業收入5.84 億元，淨利潤虧損6.76 億元。子公司江蘇聯化2023 實現營業收入14.29 億元，淨利潤虧損8339 萬元。針對農化週期下行部分基地持續虧損的困境，公司進一步優化組織架構及內部成本，我們認爲，1Q24 虧損或有所收窄，隨着農藥渠道庫存緩解及降本措施進一步落實，公司英國、江蘇基地有望逐步減虧。同時，植保產品呈現專利期內產品研發門檻高而非專利期內產品競爭極爲激烈，公司植保產品競爭格局相對較優，海外客戶粘性強，植保業務長期向好。
醫藥板塊增量可期。2023 年公司已經完成或正在執行共計20 個驗證項目，其中3 個爲API 項目，2023 年公司商業化階段/臨床III 期階段/其他臨床階段產品數量分別爲19/31/62 個（YoY+1/-8/-5 個）；分別實現收入10.41/3.75/0.66 億元（YoY+1.3/+20.9/-49.0%）。我們認爲，全球CDMO市場持續增長，公司醫藥業務長期成長性不改。
盈利預測與估值
植保行業週期下行，公司部分基地有待減虧，我們下調2024 年淨利潤71%至2.04 億元，新引入2025 年淨利潤3.4 億元。當前股價對應2024/2025年24.9/14.9xPE。兼顧盈利預測調整與公司植保、醫藥CDMO 業務的長期成長性，我們下調目標價40%至7.65 元對應2024/2025 年34.8/20.7xPE，維持跑贏行業評級，較當前股價有39.1%的上行空間。
風險
醫藥中間體發展低於預期，農藥中間體價格大幅下行。