中國銀河證券股份有限公司謝芝優,陸思源近期對粵海飼料進行研究併發布了研究報告《24Q1毛利率提升顯著，產能持續擴張中》，本報告對粵海飼料給出買入評級，當前股價爲8.86元。
粵海飼料(001313)
核心觀點：
事件：公司發佈2023年年度報告&2024年一季度報告。23年公司營收68.72億元，同比-3.10%；歸母淨利潤爲0.41億元，同比-64.40%；扣非後歸母淨利潤爲0.24億元，同比-72.19%；經營性現金流量淨額爲4.79億元，同比+7.11億元。其中23Q4公司營收15.55億元，同比+2.30%；歸母淨利潤0.56億元，同比-20.93%。分紅預案：每10股派發現金股利0.5元（含稅）。24Q1公司營收8.51億元，同比-11.07%；歸母淨利潤-0.56億元，虧損同比擴大（23年同期爲-0.49億元）；扣非後歸母淨利潤爲-0.62億元，虧損同比擴大（23年同期爲-0.53億元）。
23年公司營收略有下滑，毛利率持續提升。23年公司綜合毛利率10.74%（同比+0.92pct），毛利率提升的主要原因是公司持續調整和優化產品結構等，抵消了部分因上游原材料魚粉價格上漲及下游水產養殖行情低迷帶來的不利影響。但受行業性質以及銷售模式影響，公司貨款回收不及預期，23年公司計提各項資產減值準備1.83億元，同比+1.38億元，對公司淨利潤產生較大影響。23年公司期間費用率爲7.90%，同比+0.03pct。24Q1公司綜合毛利率12.07%，同比+2.40pct，創21Q3以來的新高；期間費用率爲11.78%，同比+0.29pct。
23年公司飼料銷量-12.9%，盈利能力提升可期。23年公司實現水產飼料銷量87.04萬噸，同比-12.90%，尤其在23Q3受颱風暴雨等影響，水產行業旺季不旺，公司單季度銷量同比下降超20%。23年公司實現飼料銷售收入65.91億元，同比-3.22%，佔總營收的95.91%；毛利率爲10.05%，同比+0.66pct。分產品來看，公司23年全年普水料銷量同比下降超30%；受金鯧魚養殖行業整體投苗積極性下降影響，公司23年全年金鯧魚料銷量有所下降，但市佔率保持提升；23Q4受海鱸魚料、蝦蟹料、海特魚料銷量增長明顯的影響，公司Q4飼料銷量同比基本持平。公司對下游水產品養殖業持謹慎樂觀態度，隨着公司持續加大產品技術研發力度、加大魚粉等主要原料替代技術的應用，延伸產業鏈培育新的利潤增長點等，後續公司飼料盈利能力有望提升。
水產飼料產能持續擴張，越南年產10萬噸項目一期工程動工。公司貫徹“貼近市場、輻射周邊”的生產基地佈局策略，一方面充分利用現有生產基地產能，鞏固區域優勢；另一方面不斷加快募投項目建設。公司目前佈局產能在200萬噸以上，實際產能近150萬噸。公司湖南、湖北、海南幾個新廠產能仍處於爬坡狀態，預計24年產能將有較好的提升。另外，募投項目安徽年產10萬噸水產配合飼料項目在施工建設中，部分配套設施已基本建成，預計於25年8月投產。根據公司官網資料，越南粵海年產10萬噸水產飼料一期工程於24年4月動工，一期工程投資5000億越盾，建設2條蝦料生產線、1條時產10噸魚料生產線，建成後將實現3萬噸蝦料、7萬噸膨化魚料年產能；未來根據公司中長期規劃二期、三期擴建，最終年產能有望達到20萬噸。
投資建議：公司深耕特種水產飼料領域，兼營水產動保產品、水產品等業務，擁有深厚的技術底蘊、豐富的產品種類和完善的營銷網絡。公司持續推進飼料產能擴張，並積極佈局以高端水產蛋白爲核心的新興水產品預製菜產業，公司業績增長可期。我們預計公司2024-2025年EPS分別爲0.24元、0.43元，對應PE爲35、19倍，維持“推薦”評級。
風險提示：原材料價格波動的風險；下游產品價格波動的風險；應收賬款相關信用風險；自然災害的風險等。
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