公司發佈2023 年報及2024 年一季報：1）2023 年：公司實現收入55.79 億元（同比-4.0%），歸母淨利潤8.02 億元（同比+13.2%），扣非歸母淨利潤7.83 億元（同比+20.5%）。2）24Q1：公司實現收入12.01 億元（同比+25.5%），歸母淨利潤1.41億元（同比+39.5%），扣非淨利潤1.33 億元（同比+36.4%）。低毛利直供業務影響消退，門店經營質量提升，電商渠道快速增長，24Q1 實現靚麗增長。
23H2 各品類增速修復，品類加快融合升級，毛利率明顯改善。23 年公司牀墊/牀架/沙發/牀品/其他主營業務收入分別爲25.81/16.66/4.34/3.29/5.07 億元，同比-5.4%/-2.6%/-3.6%/-6.3%/-2.3%，均出現個位數下滑，主要受歐派直供減少影響，23H2 影響逐漸消除，牀墊同比降幅收窄至0.4%，牀架、沙發、牀品、其他主營業務均恢復增長態勢。核心品類牀墊持續升級，24 年重點推廣T11proAI 智能牀墊，引領高端牀墊智能化；新品類沙發加深和慕思經典門店融合；新開104 家V6 大家居門店，渠道建設強化。受益於低毛利率的直供業務佔比降低、產品&店態升級、供應鏈降本增效等，各品類毛利率均顯著提升，23 年牀墊/牀架/沙發的毛利率爲62.3%/46.6%/31.9%，同比+3.4pct/+6.9pct/+3.0pct。
經銷穩健開拓， 電商快速增長。23 年公司經銷/電商/直營/ 直供收入分別爲41.64/10.31/1.48/1.82 億元，同比+7.0%/+29.2%/-50.2%/-76.7%。公司通過推出高性價比的明星爆款套餐、鼓勵經銷商店態升級並開設更多優質家裝店等實現經銷渠道穩健增長，且毛利率同比+3.1pct 至48.8%。電商渠道成爲增長主力，其中傳統電商穩定發展，直播銷售拉動新興電商高速增長，由於引流產品增加及營銷投放，電商毛利率同比-3.2pct 至54.0%，未來公司將進一步優化產品結構、提高高端產品銷售比例，保持電商高速且有質量的增長。直營由於轉經銷出現較大幅度下滑。直供大幅減少主要系停止歐派直供，若剔除該影響，公司全年營收同比增長約8%。
產品及渠道結構優化，盈利能力穩步提升。23 年公司毛利率爲50.29%、同比+3.82pct，24Q1 爲50.15%、同比+1.76pct。費用精細化管控，24Q1 公司銷售/管理/研發/財務費用率分別同比+0.51pct/+0.01pct/+0.26pct/+0.34pct，銷售費用率提高主要系增加門店升級投入。23 年公司歸母淨利率爲14.38%、同比+2.19pct，24Q1 爲11.76%、同比+1.18pct，利潤率穩步提升。
推出員工持股計劃，加強核心人才綁定。公司推出員工持股計劃，覆蓋不超過140 人，擬籌集資金總額上限爲9768 萬元，價格爲16.28 元/股。考覈目標爲24-25 年收入較23 年增長率分別不低於15%、32.25%，24-25 年淨利潤較23 年增長率分別不低於10%、21%。
盈利預測：多品類融合升級、全渠道佈局推廣下，公司業績有望保持穩健增長。我們預計公司2024-2026 年歸母淨利潤分別爲9.0 億、10.2 億、11.4 億，對應PE 分別爲14.5x、12.8x、11.5x，維持“買入”評級。
風險提示：渠道開拓低於預期、地產復甦低於預期、行業競爭加劇。