事件：公司公告，2023 年實現營收1501.40 億元（+6.92%，表示同比增速，下同），歸母淨利潤21.74 億元（+4.27%），扣非歸母淨利潤19.60億元（+13.06%）；2024Q1 實現營收404.72 億元（-3.85%），歸母淨利潤5.38 億元（-4.19%），扣非歸母淨利潤5.22 億元（-9.01%）。
經營數據解讀：利潤端看，2023 年公司實現毛利率8.07%（+0.27pct），扣非淨利率1.31%（+0.08pct）。費用端看，2023 年公司銷售費用率2.94%（同比持平），管理費用率1.88%（+0.06pct），財務費用率0.79%（-0.02pct）。2024Q1 實現毛利率7.20%（-0.37pct），扣非淨利率1.29%（-0.07pct）；銷售費用率2.55%（-0.28pct），管理費用率1.61%（+0.03pct），財務費用率0.70%（-0.02pct）。2023 年公司向全體股東每10 股派發現金紅利2.5 元（含稅），分紅率達44.95%，現金分紅總額9.77 億元，股息率3.57%。
新產品戰略：CSO 業務漸入佳境，打造利潤增長第二曲線。2023 年，公司總代（CSO）業務實現營收195.84 億元（+46.01%），毛利額27.89億元（+52.45%），毛利率14.24%（+0.60pct）。其中藥品總代實現營收106.96 億元（+60.82%），毛利額22.67 億元（+54.83%）；器械總代實現營收88.88 億元（+31.44%），毛利額5.22 億元（+42.91%）。此外，公司藥品總代成立了全新品牌“全擎健康”CSO 管理公司，推廣團隊達3000餘人，代理可威、倍平、康王等知名品牌藥品品規達969 個（其中銷量過億品規27 個）。
新零售戰略：萬店加盟持續推進，B2C 電商渠道快速增長。公司2023年加盟藥店銷售額爲34.8 億元，同比增長83.25%。截至2024Q1，公司直營及加盟藥店達21192 家，預計2025 年門店數量超30000 家。此外，好藥師B2C 電商總代總銷業務全年收入12.15 億元，同比增長26.8%；B2B 電商全年收入173.26 億元（+1.32%），其中藥九九自營電商平台實現收入112.41 億元（-3.40%），零售電商服務平台實現收入60.85 億元（+11.47%）。
盈利預測與投資評級：考慮公司2024 年預計發行約12 億元REITS 及30 億元Pre-reits，我們將公司2024-2025 年歸母淨利潤由28.30/32.39 億元調整至47.78/34.15 億元，2026 年爲37.77 億元。2024-2026 年扣非歸母淨利潤爲24.35/27.28/30.56 億元，三年複合增長約12%，以扣非對應PE 爲13/12/11 倍，維持“買入”評級。
風險提示：經營模式風險、政策風險、市場競爭風險、應收賬款發生壞賬風險等。