事件：公司2024 年Q1 營收70.84 億元，同增6.87%；歸母淨利潤1.77 億元，同降28.43%；扣非後歸母淨利1.52 億元，同降35.09%。
國內水泥主導利潤，量價齊跌使得整體業績承壓。需求端，受地產需求和今年節後開工較晚等因素影響，2024 年Q1 公司水泥產能主要地區湖南省、湖北省水泥量價均有下跌。具體來看，2024 年Q1 湖南省水泥價格爲325 元/噸，同比下降24.01%；湖北省水泥價格爲351 元/噸，同比下降18.34%。從量來看，2024Q1 湖南產量同比下降7.46%，湖北產量同比下降19.18%。在此背景下，2024 Q1 公司業績承壓下滑，歸母淨利潤同比下滑28.43%。
骨料海外業務拉高毛利率，國內銷量下滑費用攤銷上升。2024Q1 公司毛利率爲21.89%同增1.66pct；歸屬淨利率2.50%同降1.24pct，毛利率提升而淨利率下降主要系骨料業務和高毛利的海外業務佔比提升，拉高整體毛利率，但國內水泥行業銷量下滑明顯導致費用攤銷增加，拉低了淨利率。2024Q1 公司期間費用率爲15.14%同增2.32pct；其中，財務費用率爲2.57%，同增1.54pct，財務費用率提升明顯主要系利息支出增加及非洲貨幣貶值等影響。
加速一體化和海外佈局，對沖國內利潤下滑。截至2023 年末，公司海外水泥粉磨產能達到2091 萬噸/年，計劃在建熟料產能達217 萬噸，進一步加強公司在中亞佈局。發展海外市場的同時，公司大力發展骨料業務，2024 年公司計劃繼續投資69 億元在於骨料、混凝土、海外水泥的產能及替代燃料建設，業務競爭力有望進一步加強。一體化和海外佈局的不斷加強，有望對沖國內因需求下滑而導致水泥業務利潤下降的影響。
投資建議：我們預計2024-2026 年公司分別實現歸母淨利潤25.08 /30.85/37.96億元，同比增長-9.2%/23.0%/23.0%，最新收盤價對應PE 爲12/10/8 倍，維持“增持”評級。
風險提示：區域協同破裂；行業競爭加劇風險；宏觀經濟下行風險。