事件：公 司发布 2023 年报和 2024 年一季报。2023 年公司实现营收 704.43亿元，同比增长69.73%；归母净利润25.29 亿元，同比下降32.41%；每股现金分红0.09 元。2024 年Q1 公司实现营收137.01 亿元，同比增长35.85%；归母净利润6.60 亿元，同比下降17.84%。

减值影响业绩：公司2023 年实现营收704.43 亿元，同比增长69.73%；归母净利润25.29 亿元，同比下降32.41%。归母净利润不升反降的原因在于：1）毛利率上，2023 年房地产业务毛利率为16.64%，较上年下降0.74pct；2）土地增值税同比提高97.31%至10.99 亿元；3）投资收益同比下滑44.67%至12.31 亿元；4）资产减值损失为37.80 亿元，上年同期为7.02 亿元，减值损失较多主要由于计提存货跌价准备所致；5）信用减值损失为5.27 亿元，上年同期为1.56 亿元，由于应收账款和其他应收款坏账损失，导致信用减值损失变化较多；6）少数股东权益占净利润比重为11.33%，上年同期该值为4.16%，或由于合作项目逐渐结转所致。费用率上，2023 年销售费用率和管理费用率分别为1.22%、1.10%，分别较上年下降0.74pct、0.41pct， 期间费用率下滑表现费用管控的优势。

销售良好区域深耕：2023 年公司实现销售额1534.7 亿元，与上年基本持平，位列克而瑞行业销售排名第11 位，较2022 年提升2 位，连续6年荣获杭州市场销售冠军。2023 年全年公司新增土地项目33 个， 其中杭州27 个；新增项目计容建面333 万方，土地总价款576.77 亿元，对应楼面价17300.28 元/平米。按照土地总价款与销售金额计算的拿地力度为37.58%。权益土地款256 亿元，对应的权益比例为44.36%。截至2023年末，公司累计土储建面1320.31 万方，其中杭州土储占比70.99%，较2023 年上半年末的土储占比提高0.64pct。优质的土地储备为公司未来可持续发展提供良好保障。2024 年公司计划销售额1000 亿元以上，占行业总规模的1%，投资金额控制在权益回款的40%以内，区域布局聚焦杭州、深耕浙江、省外重点关注上海。

财务稳健负债规模下降：公司“三道红线”保持“绿档”。截至2023 年末，公司的扣除预售账款后的资产负债率为56.41%， 净负债率15.08%，严格控制杠杆率；债务构成上，短期债务135.07 亿元，占债务的32.53%；截至2023 年末货币现金327.04 亿元，现金短债比2.42 倍，可有效覆盖短期债务。截至2023 年末，公司权益有息负债360 亿元，较上年末下降110 亿元。融资成本不断下降， 截至2023 年末，公司平均融资成本为4.2%，较上年末下降0.4pct。

租赁业务稳定推进：截至2023 年末，公司实现租金收入3.58 亿元，同比增长8.16%，公司持有用于出租的写字楼、商业裙房等面积约为37.78万方。公司28 个主要项目中，有11 个项目2023 年平均出租率达到100%，表现出公司租赁业务的运营能力。

投资建议：公司2023 年全年和2024 年Q1 营收稳定增长，受到计提减值等因素的影响，业绩承压。销售排名提升至第11 位， 持续深耕杭州。

公司2023 年销售排名提升，长期扎根杭州。考虑到行业整体毛利率承压等因素，我们预测公司2024-2026 年归母净利润29.88 亿元、35.18 亿元、39.81 亿元，EPS 为0.96 元/股、1.13 元/股、1.28 元/股，对应PE 为6.69X、5.68X、5.02X，维持“推荐” 评级。

风险提示：宏观经济不及预期的风险、房地产销售不及预期的风险、房价大幅下跌的风险、去化不及预期的风险、政策不及预期的风险。