4Q23&1Q24 营收增速回暖，由于研发费用快速增长归母净利润依旧亏损经纬恒润2023 年营收46.8 亿元（yoy+16.3%），归母净利润-2.2 亿元，由盈转亏。主因：（1）毛利率同比下滑3.4pp 至25.6%。（2）研发费用率提升至20.7%，同比增加4.4pp。1Q24 研发费用率继续提升至32.7%，导致归母净利润亏损至1.92 亿元。考虑到公司在手订单开始放量增速有望回暖，但期间费用投入较高拖累24 年盈利，我们上调公司24/25/26 年收入预测至57.5/70.9/86.4 亿元（24/25E 前值54.0/65.1 亿元），下调归母净利润预测至-0.7/2.4/4.3 亿元（24/25E 前值3.0/4.5 亿元）。基于SOTP 估值，考虑到24 年盈利或承压，给予硬件/软件业务22.6/42.3X 2025E PE,均取可比公司均值（取消溢价）。下调目标价至68 元（原值：133.97 元），维持“买入”。

2023 年回顾：毛利率下滑，研发投入高增长

分业务：2023 年（1）电子产品收入34.2 亿元，占比73.1%，同比增长11.1%，毛利率19.8%；（2）研发服务及解决方案收入12.3 亿元，占比26.4%，同比增长32.1%，毛利率41.7%。由于车企压价以及智驾行业竞争等影响，23 年公司电子产品毛利率同比下降4.9pp，导致整体毛利率同比下降3.4pp至25.6%。2023 年研发投入达9.7 亿元，同比增长47.6%，占收入比例同比增长4.4pp 至20.7%。主要因为公司加大在智能驾驶、新能源、底盘控制、自研软件等业务投入，23 年末研发人员5,185 人，同比增加35.5%。

1Q24&2024 展望：在手订单转换加速收入增长，但费用投入依旧处于高位1Q24 公司录得收入8.9 亿元，毛利率24.7%，归母净利润-1.92 亿元（低于我们预期的-0.4 亿元）。4Q23/1Q24 公司在手订单开始放量，收入同比增速回暖，分别为37.3/20.4%。我们看到：（1）在区域控制器、ADAS、ARHUD等电子产品项目定点有望在24 年贡献收入增量，小米等客户的订单超预期有望贡献较好成长；（2）海外项目顺利推进，有望改善电子产品毛利率。盈利方面，1Q24 毛利率环比改善2.1pp，但公司研发投入依旧位于高位，整体研发费用率达到32.7%，导致亏损扩大至1.92 亿元，对24 年整体盈利转正造成压力。

目标价68.00 元，维持“买入”评级

我们看好公司在“分布式电控单品-域控产品-L4 集成产品”的全线布局，以及自研软件和解决方案形成的平台型优势。23 年公司投入较大铺垫长期发展，关注24 年定点项目转换的进展以及管理层对费用控制的力度。我们预计24/25/26E 收入同比增长22.8/23.3/22.0%；归母净利润-0.7/2.4/4.3亿元。基于SOTP 估值法，给予目标价68 元，维持“买入”。

风险提示：新产品放量不及预期，费用管控不及预期。