投資要點：
公司發佈23 年報及24 年一季報：1）23 年營收35.4 億元（同比+22.6%），歸母淨利潤9.1 億元（同比+25.2%），扣非歸母淨利潤8.7 億元（同比+29.4%）。2）24Q1 營收12.7 億元（同比+17.6%），歸母淨利潤3.6 億元（同比+20.4%），扣非歸母淨利潤3.5億元（同比+21.9%），在上年同期23Q1 營收、淨利均已實現高增長的基礎上，24Q1業績續創新高，彰顯了領跑行業的高成長性。3）23 年度擬現金分紅5.7 億元，現金分紅比例從上年23.5%大幅提高至62.7%，每股分紅1 元，對應最新股價的股息率3.4%。
“衣中茅台”品牌力正處黃金上升期，盈利能力比肩頂尖消費品。根據23 年報：1）總體看，毛利持續上行，最終轉化高淨利。23 年毛利率78.6%（同比+1.2pct），期間費用率47.7% （ 同比+1.75pct ） ， 其中銷售/ 管理費用率分別爲37.1%/7.8% ， 同比+1.2pct/+1.1pct，但最終23 年歸母淨利率25.8%（同比+0.5pct）。2）分渠道看，線下直營大增、加盟蓄力，線上毛利率大升。23 年直營/加盟/線上營收23.9/9.2/1.9 億元，同比+35%/-2%/+16%，毛利率83.1%/70.3%/70.6%，同比+1.0pct/-0.7pct/+7.2pct。
截至23 年末門店總數1255 家（淨增64 家），其中直營店607 家（淨增28 家）、加盟店（36 家），分拆23H1/H2 分別淨增2/62 家，下半年開店明顯提速。此外，23 年平均單店面積175 平米，較22 年擴大18 平米，反映大店化趨勢，且注重門店質量提升。
經營質量持續提升，資產狀況表現優秀。根據23 年報：1）存貨未隨營收擴大而增長，週轉效率持續提升。23 年末存貨7.1 億元（同比-5.1%），存貨週轉天數346 天（同比-42天），其中2 年庫齡以內存貨佔比高達87%，具備較強變現能力。2）直營大增驅動現金流強勁，利潤含金量高。23 年經營現金流淨額13.0 億元（同比+37.5%），淨現比高達1.4。截至24Q1，公司賬上貨幣資金高達32.3 億元，抗風險能力與未來擴張潛力兼具。
我們認爲，當前股價低於員工持股計劃成交均價，且估值處於近年來低分位，安全邊際突出！公司於上年7 月發佈《關於第四期員工持股計劃完成股票購買的公告》，披露已完成買入590.9 萬股（佔總股本1.04%），成交金額約2 億元，成交均價33.84 元/股，高於現價。此外，根據Wind 統計，公司當前PE 估值處於21 年以來約13%的低分位水平。
正崛起的中國奢侈品集團，積極佈局第二成長曲線，同時保持高質量增長，維持“買入”評級。公司23 年以約7 億人民幣完成收購CERRUTI 1881、KENT&CURWEN 全球商標所有權，並於9 月6 日官宣GUCCI 現任男裝設計總監Daniel Kearns 加盟，作爲首席創意官負責兩大新品牌創意工作，預計KENT&CURWEN 將於24Q3 率先全新亮相，驚豔回歸，助力公司完善國際化佈局，護航20 周慶典中提出的“十年十倍”高增長目標！考慮到國內消費環境以及新品牌投入，我們略下調24-25 年、新增26 年盈利預測，預計24-26年歸母淨利潤11.4/14.2/17.8 億元（原24-25 年爲11.8/15.0 億元），未來3 年複合增速約25%，對應PE 爲15/12/9 倍，維持“買入”評級。
風險提示：疫後國內零售復甦不及預期；門店擴張不及預期；運動賽道競爭加劇。