股價仍在發行價附近徘徊的佛朗斯股份(02499)即將迎來新考驗。
智通財經APP觀察到，佛朗斯股份於2023年11月10日在港股掛牌上市，其於全球發售中引入了一名基石投資者，即柳工機械香港有限公司，該基石以14.28港元的發行價認購佛朗斯股份763.32萬股H股，耗資1.09億港元，約佔全球發售股份數目的62.90%，及全球發售完成後佛朗斯已發行股本的2.19%。
限售股解禁如洪水猛獸，市場往往聞之色變，而柳工機械香港有限公司作爲佛朗斯的基石投資者持有其763.32萬股的H股將於5月10日正式解禁。市場不禁擔憂，解禁後的柳工機械香港有限公司是否會套現?佛朗斯股份的基本面又能否抗住這一潛在挑戰?
降本增效釋放大部分增量利潤
對於佛朗斯股份而言，2023年是公司發展歷史上的關鍵年份，這不僅是因爲其成功在港上市，獲得了資本助力並打響了品牌知名度，亦是因爲2023年是我國疫情影響消除，經濟恢復正常發展的第一年，佛朗斯股份的業務經營也開始步入正軌，並於上市首年交出了亮眼業績。
據2023年業績顯示，佛朗斯股份報告期內的收入爲13.72億人民幣，同比增長14.9%，淨利潤爲3122萬元，同比減少11.9%。淨利潤的下滑主要是因爲上市新增開支3920萬元，若剔除該非經常性因素的影響，佛朗斯股份報告期內經調整的淨利潤爲7040萬元，同比增長98.9%。這意味着，佛朗斯股份於2023年實現了收入、淨利潤的快速增長。
令人詫異的是，佛朗斯股份業績的高增長完全被市場無視，自3月1日其發佈正面盈利預告至4月18日正式發佈2023年的年報，佛朗斯股份的股價仍橫盤震盪，近乎無波動，且成交額低迷，每日僅有幾萬，十幾萬，股價亦在14.28港元的發行價處徘徊。市場爲何不買賬?
作爲國內最大的場內物流設備全生命週期解決方案提供商，成立於2007年的佛朗斯股份已於場內物流設備行業深耕超十五年，且已形成了三大業務板塊，分別是場內物流設備訂用服務、維護維修服務、場內物流設備及配件銷售服務。其中，訂用服務是公司的核心業務。
報告期內，佛朗斯股份收入增長14.9%主要得益於訂用服務的穩健發展，以及維護維修服務和設備及配件銷售服務的快速成長。具體來看，訂用服務的收入增長了3.9%，維護維修服務、銷售服務的收入增速分別爲31.8%、33%，二者成爲帶動公司整體收入增長的主要推動力。
值得注意的是，訂用服務2023年的收入表現或不及市場預期，這從場內物流設備的在管數量變化可窺端倪。據業績顯示，截至2023年12月31日，佛朗斯股份在全國47個城市設有67家線下服務網點，管理超過4.5萬臺場內物流設備。報告期內服務網點數量與2022年一致，但在管場內物流設備數量較2022年的39145至少增長了14.96%，設備數量增幅遠超訂用服務收入增長，這或許是因爲下游市場中部分行業的需求不足所導致。
佛朗斯股份訂用服務的主要客戶是製造業和物流行業，而房地產行業的持續低迷或許就是下游需求不足的關鍵因素，其在一定程度上抵消了物流行業需求的上升，從而抑制了訂用服務錄得更快的收入增速。
在訂用服務發展面臨一定挑戰的情況下，佛朗斯股份加大了對維護維修服務、設備及配件銷售服務的拓展力度。得益於公司推出的“維修和保養計劃”服務在2023年進一步獲得市場認可，從而帶來了增量的業務和客戶;同時，佛朗斯股份積極拓展國內外市場，亦爲設備及配件銷售服務帶來了新客戶，比如成都國際鐵路港經濟技術開發區建設發展有限公司等，從而實現了這兩大業務收入的快速增長。
從盈利能力來看，佛朗斯股份2023年時的毛利率爲30.4%，保持平穩，而經調整淨利率則從2022年時的2.96%上升至2023年時的5.13%，這是因爲佛朗斯股份2023年時降本增效使得經營成本降低，2022年時銷售及營銷費用、管理費用、財務費用三者佔收入的比例爲27.34%，而2023年時該比例下降至25.2%，縮減了2個百分點，從而大幅釋放利潤增長。
由此看來，佛朗斯股份2023年的亮眼業績需打一定折扣，隨着宏觀經濟的持續復甦，其收入端在訂用服務由於部分行業需求疲軟的情況下加速發力維護維修服務以及設備及配件銷售服務從而實現了整體收入的快速增長，但利潤端的近翻倍增長在較大程度上得益於降本增效的落實從而擠出了大部分的增量利潤。
虛高估值或是股價上行的最大阻力
雖說業績需打一定折扣，但真正讓市場“無視”佛朗斯股份此份業績的關鍵原因，或許是因爲虛高的估值。
截至4月26日收盤，佛朗斯股份的總市值爲50.32億港元，若以其2023年7040萬人民幣的經調整淨利潤以及10.77億人民幣的淨資產計算，佛朗斯股份當前市值對應2023年的PE、PB估值分別爲66.21倍、4.32倍。
這樣的估值對於一家屬於重資產運營範疇的企業而言，明顯高估，若與宏信建發(09930)做對比，更能說明問題。宏信建發是我國領先的設備運營服務提供商之一，具有綜合設備組合及強大的服務能力，其2023年的高空作業平台管理數量已達到177600臺，規模位列亞洲第一，世界前三，且2023年時的客戶數量高達23.2萬家。
從業績來看，宏信建發的收入從2020年的36.64億人民幣持續增至2023年的96.11人民幣，年複合增速37.86%，期間經調整淨利潤從5.04億持續增至10.43億元，年複合增速27.45%。而同期佛朗斯股份的收入年複合增速爲11.87%，經調整淨利潤複合增速爲9.14%。
宏信建發體量是佛朗斯股份的數倍，但業績增速明顯快於佛朗斯股份，且自2020年以來的經調整淨利率均是佛朗斯股份的2倍以上，盈利能力遠超佛朗斯，但二者目前的市值僅相差4億港元。更爲關鍵的是，宏信建發當前市值對應的2023年的PE、PB估值僅爲3.85倍，0.47倍，對比之下，佛朗斯股份或有估值虛高之嫌。
在這樣的背景之下，即將解禁的限售股是否會賣出便會明顯影響到佛朗斯股份的股價走勢。在港股市場中，限售股解禁對於投資者而言是一件大事，由於港股流動性不足，一旦限售股解禁後開賣勢必會對股價造成嚴重負反饋，以今年剛暴跌的浩森金融科技爲例，僅67萬港元的成交額就讓這家曾42億港幣市值的公司股價大跌超90%，這也就不難理解投資者對限售股解禁後動向的重點關注。
而佛朗斯股份的基石投資者柳工機械香港有限公司是廣西柳工機械股份有限公司(簡稱“柳工”)的全資子公司，柳工主營業務爲工程機械及關鍵零部件的研發、生產、銷售和服務，並已在深圳證券交易所上市(股票代碼：000528)。柳工機械香港之所以認購佛朗斯股份的股票，有兩個可能的原因，其一是欲成爲佛朗斯股份的供應商，其二是已是供應商關係，欲進一步加強與佛朗斯股份的合作強度。無論是哪種原因，柳工機械香港的此次認購其實更偏向於戰略投資，因此限售股解禁後賣出的可能性相對較小。
但即使柳工機械香港解禁後不賣出股票，佛朗斯股份如此高的估值或還需較長時間的消化，直到公司增長的業績與估值相匹配才有可能走出新的趨勢行情，而在這之前，其股價或仍將面臨較大上行壓力。