信達證券股份有限公司劉嘉仁,周子莘,李汶靜近期對貝泰妮進行研究併發布了研究報告《23年&24Q1業績點評：23年雙十一未達目標緻業績承壓，期待24年組織架構&品牌策略調整效果》，本報告對貝泰妮給出買入評級，當前股價爲55.35元。
貝泰妮(300957)
事件：公司發佈23年&24Q1業績，2023年公司實現營收55.22億元/yoy+10.14%，歸母淨利潤7.57億元/yoy-28.02%，扣非歸母淨利潤6.18億元/yoy-35.20%；單Q4來看，23Q4公司實現營收20.91億元/yoy-1.31%，歸母淨利潤1.78億元/yoy-66.74%，扣非歸母淨利潤1.10億元/yoy-78.10%。24Q1公司實現收入10.97億元/yoy+27.1%，歸母淨利潤1.77億元/yoy+11.7%，扣非歸母淨利潤1.54億元/yoy+21.9%。
核心品牌薇諾娜依然保持細分賽道優勢地位，大促銷售&生產成本等因素導致23年業績端有所承壓。根據歐睿數據，23年薇諾娜在護膚/皮膚學級護膚市場分別排名第9/1，皮膚學級賽道市佔率達20.4%，依然穩居首位。23年公司收入業績指標波動的原因包括：1）23年雙11等線上大促活動銷售未達預期、主要線上自營店鋪平均獲客成本上升影響盈利水平；2）產品配方、生產工藝以及外包裝升級導致毛利率略有下降；3）中央工廠新基地項目建成投產，長期資產折舊攤銷成本、費用增加。
23年線上渠道增長略有壓力，期待24年增長繼續向好。（1）23年：線上/線下/OMO渠道分別實現收入35.52/14.27/5.23億元，同比分別-0.37%/+48.87%/+10.30%，佔比分別爲64.6%/25.9%/9.5%，線下渠道&OMO渠道增長相對較好。線上渠道中，阿里/抖音/唯品/京東23年收入分別爲17.6/6.3/3.1/3.7億元，同比分別-14.5%/+47.1%/+1.6%/+5.0%，平台電商增長略有壓力，興趣電商增長顯著。線下渠道中，OTC渠道8.16億元/yoy+66%佔線下渠道比重57%。（2）24Q1：同口徑實現營收9.59億元/yoy+11.13%，收購品牌Za和泊美貢獻1.38億元。
銷售費率提升影響23年盈利表現。（1）23年：毛利率/期間費用率/淨利率分別爲73.9%/59.8%/13.7%，同比分別-1.3/+7.3/-7.2pct，費用拆分來看，銷售/管理/財務/研發費率分別爲47.3%/7.5%/-0.4%/5.4%，同比分別+6.4/+0.6/-0.1/+0.3pct，銷售費用率提升影響淨利率表現。（2）24Q1：毛利率/期間費用率/淨利率分別-4.0/-2.3/-2.2pct，其中毛利率下滑源於：①上年同期品牌口徑毛利率下降1.9pct，因公司促銷政策、產品工藝&外包裝升級等因素所致；②新並表品牌相較於公司原有品牌毛利率偏低帶來的結構性調整；期間費用率略有下降，銷售/管理/研發/財務費用率分別-0.9/-0.8/-1.0/+0.4pct。
盈利預測與投資評級：展望今年，並錶帶來增量，期待原有品牌持續改善。關注運營端改善，期待主品牌薇諾娜在升級產品&新品幫助下走出谷底，若收入有望回歸正常軌道，亦將推動業績增長優於收入增速。Q2可關注天貓超品日相關運營策略，若4月有較好數據兌現，有望推動主品牌Q2增速環比Q1提升。我們預計24-26年歸母淨利潤分別爲11.5/13.9/16.3億元，同比分別增長52%/21%/17%，對應PE爲20/17/14X，維持“買入”評級。
風險因素：品牌調整效果不及預期、新品銷售不及預期、賽道競爭加劇。
證券之星數據中心根據近三年發佈的研報數據計算，國泰君安訾猛研究員團隊對該股研究較爲深入，近三年預測準確度均值爲66.88%，其預測2024年度歸屬淨利潤爲盈利12.45億，根據現價換算的預測PE爲18.83。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有11家機構給出評級，買入評級10家，增持評級1家；過去90天內機構目標均價爲102.55。
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