事件：佩蒂股份發佈2023 年年報和2024 年一季報，2023 全年實現營業收入14.11 億元，同比-18.51%；歸母淨利潤虧損0.11 萬元，22 年同期爲盈利1.27億元；扣非歸母淨利潤虧損0.07 億元，22 年同期爲盈利1.35 億元。23Q4 實現營業收入 4.95 億元，同比+31.18%；歸母淨利潤0.18 億元，22 年同期爲虧損0.31 億元；扣非歸母淨利潤0.24 億元，22 年同期爲虧損0.28 億元。24Q1 實現營業收入 3.84 億元，同比+142.37%；歸母淨利潤0.42 億元，22 年同期爲虧損0.38 億元；扣非歸母淨利潤0.40 億元，22 年同期爲虧損0.39 億元。
海外市場逐步修復，國內自主品牌增長穩健。分地區看，2023 年國外和國內分別實現收入10.62/3.50 億元，同比-27.10%/+26.95%。國外市場業績短期承壓主要系海外客戶消化庫存、訂單量有所下滑。最新訂單反饋來看，主要客戶庫存量基本恢復，海外ODM 業務有望修復至2022 年水平。國內自有品牌業務收入增勢良好，24Q1 爵宴品牌收入實現較高增速，產品復購率保持較高水平下品牌市佔率有望進一步提升。分產品看，2023 年畜皮咬膠/植物咬膠/營養肉質/主糧和溼糧分別實現收入4.24/4.23/3.18/2.10 億元，同比-22.11%/-34.84%/-5.72%/+31.33%。24 年新西蘭主糧業務預計進入商業化大規模生產階段，有望拉動主糧收入實現較快增長，收入端貢獻新增量。
費投節奏調整拉低費率，盈利能力有所恢復。毛利率方面，2023 全年/23Q4/24Q1 公司毛利率分別爲19.33%/24.00%/24.36%，24Q1 同比+10.32pcts，環比+0.36pcts。海外業務逐季改善下，公司毛利率有所修復。費用端，2023 全年/23Q4/24Q1 銷售費用率分別爲7.24%/7.43%/4.64%，24Q1 同比-6.07pcts，環比-2.79pcts。主要系公司考慮後續主糧新品的上市節點，費用投放節奏有所調整。2023 全年/23Q4/24Q1 管理費用率分別爲7.85%/5.29%/6.34%，24Q1同比-10.97pcts，環比+1.05pcts。綜合來看，23Q4/24Q1 公司歸母淨利率分別爲3.65%/10.85%，24Q1 環比+7.20pcts。扣非歸母淨利率分別爲4.80%/10.37%，24Q1 環比+5.57pcts。公司盈利水平進一步修復。展望2024 年，公司海外訂單回歸正常水平，各生產基地產能利用率得以恢復。新西蘭工廠的生產投入有望覆蓋部分折舊攤銷，公司盈利能力有望提升。
盈利預測、估值與評級：我們維持2024-2025 年歸母淨利潤預測爲1.25/1.71億元，新增2026 年歸母淨利潤預測爲2.09 億元；對應2024-2026 年EPS 爲0.49/0.68/0.82 元，當前股價對應P/E 分別爲27/20/16 倍，公司海外出口業務持續改善，主糧佈局助力公司長期發展，維持“增持”評級。
風險提示：原材料價格上行，匯率波動風險，主糧表現不及預期。