分地区看，23 年国内、海外收入分别同比+17.2%/-3.8%，其中海外收入承压主因海外客户新国标注册进度延迟。单看1Q24 公司收入实现良好增长，分业务看ARA 增长为主要贡献，海外收入低基数下增长恢复。23 年業績符合市場預期，1Q24 業績略超市場預期公司公佈2023&1Q24 業績：2023 年公司收入4.4 億元，同比+2.4%，歸母淨利潤0.91 億元，同比+42.0%；其中，4Q23 公司收入1.2 億元，同比-25.7%，歸母淨利潤0.31 億元，同比+329.4%。1Q24 公司收入1.2 億元，同比+33.3%，歸母淨利潤0.24 億元，同比+70.0%。2023 年業績符合市場預期；4Q+1Q24 收入基本符合市場預期，1Q24 利潤略超市場預期，主因毛利率及費率均有所改善。
發展趨勢
4Q23+1Q24 收入合計看高基數下保持相對平穩，23 年 ARA 和DHA 維持良好增長。考慮春節錯期因素，4Q23+1Q24 收入合計看同比-4.8%，小幅承壓，主因高基數影響，兩年複合CAGR 爲15.6%，增長穩健。23 年分業務看，ARA、DHA、SA 產品收入分別同比+18.2%/+23.1%/-32.6%，ARA和DHA 保持良好增長主要受益於新國標增量貢獻及公司在客戶份額提升，而SA 收入承壓主因下游兒童奶粉需求偏弱而個護等新業務放量尚不明顯。
分地區看，23 年國內、海外收入分別同比+17.2%/-3.8%，其中海外收入承壓主因海外客戶新國標註冊進度延遲。單看1Q24 公司收入實現良好增長，分業務看ARA 增長爲主要貢獻，海外收入低基數下增長恢復。
23 年毛利率相對平穩，1Q24 低基數下利潤率實現改善。4Q23/1Q24 毛利率同比+8.3/+2.1ppt，主要受益於高利率的海外客戶訂單有所恢復。23 年毛利率同比+0.3ppt，表現相對穩健，唯季度間因客戶結構變化導致毛利率波動相對較大。費用率方面，23 年銷售/管理/研發費率分別同比+1.1/-3.3/+1.2ppt，1Q24 分別同比-0.4/-4.2/+0.4ppt，其中管理費率下降較多主因股權激勵目標未達成下激勵費用減少所致。23 年淨利率恢復至20.6%，符合市場預期；1Q24 淨利率低基數下同比+4.5ppt 至20.8%，實現恢復。
24 年經營環比或有望改善，關注後續海外客戶業務進展。23 年公司收入受多重因素擾動表現承壓，伴隨海外客戶拓展，我們預計24 年公司收入表現或有望逐漸好轉。利潤率方面，我們預計公司24 年毛利率或相對平穩，費率在收入規模效應下有望有所下降，整體看我們預計24 年利潤率同比或有望小幅改善。建議關注公司國內中小客戶及海外客戶業務進展。
盈利預測與估值
考慮需求疲弱，下調24 年盈利預測23%至1.1 億元，引入25 年預測1.3億元，公司交易在22/19 倍24/25 年P/E；同時考慮市場估值下行，下調目標價43%至17 元，對應25/22 倍24/25 年P/E 和16%上行空間，維持跑贏行業評級。
風險
競爭加劇、海外及新業務拓展不及預期、客戶集中度偏高。
