事件1：公司发布2023 年年报。2023 年公司实现营收272.6 亿元，同比-9.9%；归母净利润35.8 亿元，同比-43.1%；扣非归母净利润37.0 亿元，同比-42.3%。单四季度实现营收79.1 亿元，同比+9.4%，环比+13.3%；归母净利润6.5 亿元，同比-14.1%，环比-46.7%；扣非归母净利润8.0 亿元，同比-14.5%，环比-33.9%。

事件2：公司发布2024 年一季报。一季度公司实现营收79.8 亿元，同比+31.8%，环比+0.8%；归母净利润10.7 亿元，同比+36.3%，环比+64.2%；扣非归母净利润10.7亿元，同比+37.7%，环比+33.5%。

价跌煤涨计提费用，Q4 利润空间收窄。一方面，受淡季期需求疲弱和供给端高产能释放期的双重影响，公司尿素、醋酸、DMF、己二酸、DMC 等多数核心产品景气下行、价格下跌；叠加原料端煤炭迎传统采暖高峰期，需求旺盛下煤价环比有所提升，价差收窄挤压公司盈利空间；另一方面，受前期诉讼影响，本期共摊销三聚氰胺项目装置运营补偿金1.54 亿元。随工资及工资性费用的增加，公司Q4 销售及管理费用合计同环比+1.2 和+0.1 亿元。具体看，原料方面，根据Wind，23Q4 国内动力煤市场价957.7元/吨，环比+91.5 元/吨（+10.6%）。价差方面，23Q4 尿素、醋酸、DMF、己二酸、己内酰胺、DMC 的价差均值分别约1480、1936、1997、716、5345、337 元/吨，同比+27.0%、+26.6%、-34.2%、-66.0%、+10.3%、-83.3%，环比-8.8%、-18.6%、-16.8%、-49.3%、+2.2%、-64.4%。

荆州基地量增显著，Q1 业绩大幅高增。根据华鲁集团，24Q1 公司荆州第二基地实现满负荷高效运转，日均收入2000 万元、利润突破400 万元。分板块看，化学肥料、有机胺系列产品、醋酸及衍生品、新能源新材料相关产品分别实现收入18.07、6.19、9.80、38.03 亿元，同比+26.1%、-10.7%、+139.0%、+18.5%，环比+0.4%、-9.9%、+30.3%、-7.7%。销量上看，四大板块分别实现销量106.28、13.65、36.64、54.11 万吨，同比+43.0%、+13.0%、+143.9%、+24.1%，环比+7.7%、-3.5%、+39.6%、-6.6%。

协同发展、拓市扩销下，公司在一定程度上弥补本期因尿素、醋酸、DMF 等核心产品价差收窄带来的盈利损失，以量补价带动业绩盈利同环比提升。

一体两翼并肩发展，看好远期高质成长。公司是国内煤化工龙头标杆，以煤气化平台为基础，现已形成“一头多线”循环经济柔性多联产运营模式，低成本竞争优势突出。

23-24 年是公司产能增量大年：德州基地方面，高端溶剂项目（60 万吨DMC+30 万吨EMC+5 万吨DEC）、3×480t/h 高效大容量燃煤锅炉项目及部分配套技改项目于2023年顺利投产，丰富产品品类、强化提质增效。24 年4 月，尼龙66 高端新材料项目一期装置进入调试阶段，投产后有望进一步夯实自身尼龙新材料群竞争优势。荆州基地方面，23 年11 月，一期项目（100 万吨尿素+100 万吨醋酸+15 万吨DMF+15 万吨混甲胺）实现一次开车成功并创建设、投产、盈利行业最快纪录。二期工程（52 万吨尿素、20 万吨BDO、16 万吨NMP、3 万吨PBAT、10 万吨醋酐等）已于23 年9 月开工，目前也正在按期推进建设过程中，中长期成长确定性强。

盈利预测与投资建议：基于公司年报披露数据及2024 年煤化工价格市场预期，我们调整盈利预测，预计公司24-26 年归母净利分别为45.0、56.9、64.2 亿元（前次预测24-25 年分别为61.6、74.5 亿元），当前股价对应PE 分别为13.4、10.6、9.4 倍，对应PB 分别为1.8、1.5、1.3 倍，维持“买入”评级。

风险提示：下游需求不及预期、新项目进度不及预期、竞争加剧、信息更新不及时等。