事件：公司發佈2023 年年報，實現收入27.44 億，同增17.1%，實現歸屬於公司股東利潤爲1.16億，同增357.1%，公司業績符合市場預期。公司宣派2023 年年度股息每股本公司普通股0.05 港元，總額約爲人民幣1.08 億元，分紅率爲93.5%。
投資評級與估值：出於對下游消費場景恢復的謹慎性假設，我們預計24-25 年門店數量分別爲4036家/4346 家（24-25 年前次爲4666 家/5476 家），下調24-25 年預測，新增26 年預測，預測2024-2026 年公司歸母淨利潤爲2.07、2.54、3.08 億（24-25 年前次分別爲3.99、4.97 億元），分別同比增長79%、23%、21%，最新收盤價對應24~26 年PE 分別爲19x、16x、13x。我們給予24 年可比公司平均估值21xPE，較當前股價仍有8%的空間，維持增持評級。公司持續深化六大戰略改革，開放特許經營權，加大門店拓展力度，精細化運營外賣業務擴大門店輻射半徑，積極拓展新興渠道深入年輕客群、豐富產品矩陣形成新一代大單品、優化供應鏈實現降本增效。短期關注店效恢復的高彈性，中長期關注公司線上線下全渠道深入觸達消費者帶來的更大空間。
加速交通樞紐店佈局，直營業務恢復好於特許業務。根據公司公告，分渠道來看，2023 年自營門店/線上渠道/特許經營業務分別實現營收14.66/3.96/7.83 億元，分別同比26.9%/-5.1%/13.0%。
門店拆分來看，截止報告期末，公司共有門店3816 家，其中直營門店/特許經營門店分別爲1720家/2096 家，同比22 年底分別淨增加274 家/113 家。23 年直營門店/特許經營門店平均單店營收分別同比+7.9%/-2.5%。直營門店受益於交通樞紐客流恢復，平均單店營收恢復較好。從門店結構上看，公司目前交通樞紐店/商圈商業體及商超店/社區店/其他類型店分別爲319 家/2256 家/845家/396 家，分別淨增加141 家/157 家/53 家/36 家。公司加速交通樞紐店佈局，交通樞紐店門店數量佔比提升3.2pct 至8.4%。此外，公司推出鎖鮮&熱滷二合一門店，未來有望加速佈局社區場景。公司藉助外賣服務、電商平台實現多元化觸達消費者。其中到家業務聚焦外賣平台，發力夜宵場景。23 年外賣終端含稅銷售額8.53 億，夜宵檔含稅終端銷售額1.33 億。到店業務通過抖音生活服務、美團點評等吸引進店，2023 年GMV 接近8000 萬，覈銷率超70%。
盈利能力逐步修復。根據公司公告，2023 年公司實現毛利率52.4%，同比下降2.6pct。主要系鴨副價格處於高位。費用率上， 23 年公司銷售/ 管理費用率分別爲35.8%/11.5% ， 分別-3.9pct/-1.7pct。得益於費用率優化，23 年公司淨利率同增3.1pct 至4.2%。
核心假設風險：原材料價格波動、食品安全問題