2023 年業績低於我們預期，1Q24 業績符合我們預期
公司公佈2023 年業績，公司2023 年實現營收383.1 億元，調整後同增18.5%，歸母淨利潤5.5 億元，調整後同增32.2%，略低於我們預期，主因2H23 下游用工需求恢復不及預期；其中置入資產北京外企歸母淨利潤8.3 億元，同增12.8%；扣非淨利潤4.9 億元，同增14.3%；我們計算4Q23 北京外企歸母/扣非淨利潤分別爲1.85/0.92 億元。此外，公司計劃每10 股派息4.84 元，分紅比例50%。同時公佈1Q24 業績，1Q24 實現營收105.5 億元，調整後同增12.9%；歸母淨利潤2.1 億元，符合我們預期，調整後同降18.9%，我們認爲主因1Q23 政府稅返錯期影響，基數較高；扣非淨利潤1.86 億元。
發展趨勢
1、業務外包帶動2023 年營收快速增長。公司2023 年持續加強產品專業化能力建設，並聚焦大客戶統一管理，具體看：1）傳統業務方面，2023 年人事管理/薪酬福利實現營收10.9/11.5 億元，同比分別-3.7%/3.0%，我們認爲主要受下游部分客戶僱傭人數影響；2）新興業務方面，2023 年業務外包/招聘及靈活用工實現營收316.3/38.5 億元，同比分別增長23.6%/3.4%，公司重點發力外包業務專業化發展，在IT、能源、快消零售等行業積極突破，帶動整體業績增長。
2、主要業務毛利率均向好，公司競爭優勢明顯。公司2023 年整體毛利率同降1.0ppt 至6.9%，主因低毛利率外包業務收入佔比快速提升。分業務看，人事管理/ 薪酬福利/ 業務外包毛利率分別同增0.5/0.6/0.1ppt 至86.2%/18.9%/3.3%，傳統業務優勢持續提升，疊加數字化降本增效，整體維持良好盈利水平，業務外包利潤率水平相較競對亦較高。
3、市場化運營能力突出，出海業務持續推進。公司旗下各分子公司23 年針對客戶需求，不斷完善專業化服務，如廣東公司拓寬IT、製造、家政崗位招聘路徑，青島公司爲當地醫院等提供崗位外包，福建公司根據產業結構提供電商客服外包，我們認爲體現出公司的市場化運營能力，看好持續佔領份額。
此外在出海業務方面，公司2023 年於香港成立FESCO IVY 公司，構建覆蓋招聘、合規諮詢等服務的人才派遣服務產品體系，國際化發展正加速。
盈利預測與估值
考慮到行業整體用工需求仍在恢復，公司傳統業務增速有一定壓力，我們下調公司2024 年盈利預測12%至9.3 億元，同時引入2025 年盈利預測10.5億元，當前股價對應2024/25 年11.5/10.2 倍PE，我們認爲相較歷史估值以及可比公司估值而言均處於低位。維持跑贏行業評級，基於盈利預測調整下調目標價10%至27 元，對應2024/25 年16.5/14.6 倍PE，較當前股價有43%上行空間。
風險
行業競爭加劇；大客戶流失；宏觀經濟波動；併購、出海不及預期。