1Q24 業績符合我們預期
公司公佈1Q24 業績：收入36.44 億元，同比+135%，環比+4%；歸母淨利潤1.76 億元，同比+104%，環比+89%，扣非歸母淨利潤1.94 億元，同比+143%，環比+102%，符合我們預期。
LECO 導入帶動銀漿量利齊升，現金流大幅轉正。盈利能力方面，1Q24 下游電池客戶快速導入LECO 工藝，漿料環節在新技術導入初期有明顯溢價，且由於公司在LECO 漿料方面儲備充足，因而在技術迭代窗口期搶佔更高市場份額，充分受益新技術紅利導致盈利大增。費用率方面，公司1Q24 銷售/管理/研發/財務費用率分別同比+0.19/-0.06/+0.67/-0.34ppt 至1.14%/0.35%/3.07%/0.48%，期間費用率合計同比+0.46ppt 至5.05%，表現相對穩定。現金流方面，公司1Q24 經營性現金流淨額同比由負轉正至3.86 億元，應收賬款及票據週轉天數環比基本持平於100 天，反映公司賬期保持相對穩定，應付賬款及票據週轉天數優化至44 天，相較1Q23 的60天以及2023 年全年平均的49 天均有明顯優化，根據公司一季報主要由於通過供應鏈公司代採部分銀粉，採購付款賬期延長所致，側面反映公司向上遊議價能力持續提升。
發展趨勢
推進上游佈局，供應鏈議價能力有望持續提升。公司持續投入上游硝酸銀產能建設，我們認爲佈局上游有助於公司保障供應鏈安全，推動原材料降本，並提升對供應商議價能力，進而改善現金流表現。我們預計山東硝酸銀產能有望於年內建成投產，且後續公司亦規劃金屬粉體產能，有望推動公司盈利能力與盈利質量持續優化。
定增加碼擴產，強化龍頭地位。2024 年3 月公司公告擬募集不超過約2.65億元投資建設年產2000 噸導電銀漿擴建項目及年產50 噸半導體封裝用低溫導電銀漿的研發生產項目，計劃建設週期分別爲24/36 個月。一方面TOPCon 已明確成爲當下主流技術路線，據InfoLink 當前電池端N 型佔比單月均超60%且持續上升，公司作爲行業龍頭供應商，持續擴產鞏固龍頭地位以應對仍持續增長的下游需求，另一方面公司前瞻佈局半導體封裝漿料，持續加大研發投入加快技術成果轉化，我們認爲其壁壘與盈利能力均顯著高於光伏銀漿，有望構築公司未來第二增長曲線。
盈利預測與估值
維持2024/2025E 淨利潤6.52/7.63 億元不變，當前股價對應2024/2025 年10.6/9.0x P/E，維持跑贏行業評級和65 元目標價（除權後），對應2024/2025 年14.0/12.0x P/E，較當前有33%上行空間。
風險
行業競爭加劇致盈利能力承壓，應收賬款風險，現金週轉風險。