2023 年及1Q24 業績低於我們預期
普萊柯公佈2023 年及1Q24 業績：公司2023 年/1Q24 實現收入12.5/2.35億元，同比+1.84%/-23.27%，實現歸母淨利1.75/0.27 億元，同比+3.99%/-57.36%，實現扣非歸母淨利1.54/0.27 億元，同比-0.17%/-56.1%。23 年及1Q24 業績低於我們預期，主因下游養殖行情低迷、影響疫苗及藥品需求，及4Q23 計提信用減值損失。
發展趨勢
畜用藥苗景氣承壓，禽用板塊增速穩健。1）豬用疫苗：2023 年/1Q24 實現收入4.34/0.75 億元，分別同比-5.92%/-25.08%，我們認爲主因豬價低迷令豬瘟疫苗等銷售承壓，主力單品如圓支二聯、腹瀉疫苗等23 年保持增長，且Top30 集團客戶收入及佔比同比提升；2）禽用疫苗及抗體：2023 年/1Q24實現收入4.16/0.92 億元，同比+10.2%/+7.53%，總體保持穩定增長；3）化藥：2023 年/1Q24 實現收入3.79/0.54 億元，同比+10.14%/-52.8%，1Q 收入下滑主因消毒劑需求減少；4）其他：2023 年/1Q24 其他收入（反芻動物用疫苗、功能性保健品、技術許可或轉讓）實現收入1,388 萬元/1,257 萬元，分別同比-56.8%/+389.0%。
1Q24 毛利率回升，盈利能力有待修復。1）毛利率：2023 年/1Q24 公司整體毛利率爲59.8%/62.7%，同比-1.7ppt/+5.2ppt，其中23 年下滑主因化藥業務毛利率同比-2.42ppt；2）費用端：23 年銷售費用率同比-1.7ppt，主因市場推廣費用減少；管理費用率1Q24 同比+9.2ppt，主要爲南京生產基地轉固影響。此外，公司4Q23 計提信用減值損失2953 萬元。綜合影響下，2023 年/1Q24 歸母淨利率分別同比+0.3ppt/-9.3ppt 至13.9%/11.6%。
順週期業績彈性有望釋放，大單品打開成長空間。1）行業層面：我們認爲豬價上行階段，非強免苗及化藥收入彈性較大。公司豬圓環疫苗等核心大單品競爭力穩固，我們認爲豬價反轉後公司有望率先受益；2）公司層面：公司以研發驅動增長，後續儲備有禽流感重組三價亞單位、口蹄疫亞單位、豬僞狂犬病流行株活疫苗等多個重要單品；同時，我們認爲若非瘟疫苗落地，公司有望率先實現業績及市場份額提升；此外，公司積極佈局寵物動保領域，近期貓三聯疫苗“喵益哆”已獲批上市，或提升公司中長期發展空間。
盈利預測與估值
基於養殖景氣仍處緩慢修復，我們下調2024 年歸母淨利預測36%至2.10億元，引入25 年預測2.54 億元。當前股價對應2024/25 年28/23 倍P/E。基於盈利預測調整，下調目標價27%至22 元，對應2024/25 年36/30 倍P/E，28%上行空間。維持跑贏行業評級。
風險
養殖行業波動；產品推廣不及預期；市場競爭加劇。