電動兩輪車龍頭，有望穩步增長
愛瑪科技發佈一季報，24Q1 公司實現營收 49.54 億元，同/環比-8.97%、+38.35%；歸母淨利潤 4.83 億元，同環比+1.16%/49.37%，扣非歸母淨利潤 4.50 億元，同環比-3.9%/+41.5%。我們預計公司 24-26 年歸母淨利潤爲23.13、27.48、33.26 億元，對應 EPS 分別爲 2.68、3.19、3.86 元，參考可比公司 Wind 一致預期下 24 年平均 PE15.83 倍，考慮行業重回產品力競爭，愛瑪處於行業龍頭地位，24 年有望穩步增長，給予公司 24 年合理PE15.83 倍，對應目標價 42.42 元（前值爲 39.15 元），維持“買入”評級。
23Q1 高基數下，24Q1 盈利能力仍有提升
24Q1 收入 49.54 億元，同/環比-8.97%/+38.35%；毛利潤 8.93 億元，同環比+3.80%/25.05%；毛利率 18.04%，同環比+2.22pct/-1.92pct。單車方面，我們估計 24Q1 銷量約 250 萬輛，同比略有下滑，或因 2 月極端天氣多+3月大規模終端門店國檢整頓；單車均價 2000 元左右，同比持平；單車淨利190 元左右，同比提升約 10 元；公司 23 年業績高開，23Q1 業績同比大幅增長，在此基礎上，今年一季度盈利能力仍有顯著提升，或系原材料降價及產品結構改善。
行業有望受益於“以舊換新”政策，催化替換需求近期 14 部門聯合發文將參照汽車、家電以舊換新相關做法，研究推動電動自行車以舊換新工作。我們認爲若“以舊換新”補貼落地，有望催化電動兩輪車的自然替換需求增長，考慮根據工信部數據，我國電動自行車保有量已達 3.5 億輛，替換需求空間大，政策或可顯著推動銷量提升。另外，國常會已部署開展電動自行車安全隱患全鏈條整治，強監管下或進一步加速行業出清、集中度提升。且綜合來看，我們認爲補貼政策或向有資質、有安全保障的企業傾斜，利好愛瑪科技等行業龍頭份額持續提升。
公司 24 年重啓成長信心，業績拐點有望出現
公司年初推出新一輪股權激勵，以 24-26 年收入或淨利潤 CAGR20%爲目標，考慮去年 Q2 開始受行業價格戰影響基數較低，且今年政策利好+價格戰基本結束，我們認爲該目標有望依託公司產品結構及推新戰略持續優化實現：1）Q1 高端新品（仰望、露娜）推出並熱銷，未來 3500+以上產品將增加；2）加強高端男性車型方面銷售；3）產品戰略採用“低價格段產品打市場，針對高端人群添加選配”。在公司管理層的成長信心+Q2 開始的低基數+中高端化新打法加持下，公司業績 24 年有望出現向上拐點。
風險提示：行業競爭惡化；原材料漲價超預期；市場開拓不及預期。