24Q1 營收同比+11.45%，歸母淨利同比+11.16%，維持“增持”評級公司23 年實現營收36.45 億元（yoy+2.59%），歸母淨利2.92 億元（yoy+5.40%），基本符合此前業績快報預測（2.94 億元），扣非後淨利2.34億元（yoy+22.15%，調整後）。24Q1 實現營收6.41 億元（yoy+11.45%），歸母淨利0.36 億元（yoy+11.16%），Q1 營收及歸母淨利穩步增長。我們維持盈利預測，預計24-26 年歸母淨利分別爲3.38/3.86/4.37 億元，對應EPS分別爲2.19/2.51/2.84 元，參照可比公司24 年Wind 一致預期PE 均值爲11 倍，考慮到公司渠道變革推動運營能力提升，同時較早佈局海外市場、整裝渠道增長潛力足，給予公司24 年13 倍PE，目標價28.47 元（前值26.28元），維持“增持”評級。
23 年零售業務實現平穩增長，積極拓展海外市場分渠道看，23 年零售端營收同增0.86%至19.77 億元，其中經銷/直營店營收分別同比+2.58%/-24.05%至18.81/0.96 億元，其中直營收入下滑主要系部分直營店轉經銷所致，同時公司平台辦事處賦能經銷發力，帶動收入穩增；大宗方面，公司嚴控風險的同時加速新品類導入，23 年營收同降0.29%至12.76 億元；此外，公司積極推動海外市場佈局，北美/澳洲等市場持續開拓，23 年營收同增16.92%至2.74 億元。分品類看，23 年櫥櫃/衣櫃/木門營收分別同比-5.55%/+8.65%/+64.97%至22.32/10.44/2.46 億元，衣櫃、木門等新品類延續放量趨勢，全品類戰略持續推進。
23 年銷售毛利率同比提升0.12pct，經營性淨現金流同比改善明顯23 年銷售毛利率同增0.12pct 至29.58%，主要系公司加強降本增效及原料成本下行所致。23 年期間費用率同增0.56pct 至22.81%，其中銷售費用率同降0.11pct 至12.03%；管理+研發費用率同增0.55pct 至10.87%，主要系公司爲拓展新品類以及提升產品競爭力，持續加大新品類研發投入所致；財務費用率同增0.13pct 至-0.09%，主要系是公司發行可轉換公司債券產生的利息費用所致。此外，23 年經營性淨現金流同比增加160.82%至6.44 億元，主要系銷售回款增加及公司進一步優化供應商採購管理所致。
國內持續精耕零售渠道建設，因地制宜開拓海外市場零售端，公司持續推進門店建設，23 年各品類門店總數淨增180 家至3909家，公司提出大零售140 戰略，以門店爲中心，引導經銷商佈局線上/家裝/拎包/局改四大細分渠道，23 年家裝/整裝渠道業務收入實現翻倍增長。海外端，公司在北美市場推動RTA 分銷商拓展，在澳洲市場以工程分包模式突破，在東南亞市場推進平台分公司，因地制宜開拓海外市場。
風險提示：需求恢復不及預期，地產銷售下行，渠道拓展不及預期。