核心觀點：
公司公佈一季報：新準則下歸母淨利潤同比-9.3%，NBV 同比+26.3%。
可比口徑下一季度NBV 同比+26.3%，主因價值率的提升。從新單保費的角度看，一季度公司新單保費同比-4.4%，預計主要是銀保渠道報行合一導致新單有所下滑，但個險渠道仍受益隊伍穩定及儲蓄需求的利好預計正增長。從價值率的角度看，對比一季度NBV 增速（+26.3%）和新單保費增速（-4.4%），表明在追溯投資收益率假設後新業務價值率有所提升，預計主要是銀保渠道手續費及佣金下降以及繳費結構優化的原因。展望未來，公司往後基數較同業更低，且人力企穩，疊加當前居民較爲旺盛的儲蓄需求，預計全年有望實現兩位數的價值增長。
投資收益率下滑導致歸母淨利潤同比-9.3%。一季度新準則下歸母淨利潤206.4 億元，同比-9.3%（若追溯去年同期I9 和I17，則增速-24.5%），因長端利率下行疊加總保費的增長導致的淨投資收益率同比-0.8pct，同時受長端利率下行及權益市場的波動，總投資收益率爲3.23%，相較於去年同期有所下滑，導致淨利潤相對有所下滑，略低於同業水平。
代理人規模企穩態勢明顯，且質量連續多年持續提升。一季度公司代理人規模62.2 萬人，同比-6%，環比年初-1.9%，率先行業實現隊伍的穩定，並且人均期交產能同比+17.7%，在隊伍持續企穩的背景下產能仍能持續，目前“種子計劃”在經濟發達省份開始試點，有望繼續推動公司隊伍質態的優化，利好於公司未來業務的穩定增長。
盈利預測與投資建議：負債端持續穩定增長，淨利潤環比改善。預計24-26 年EPS 分別爲1.25/1.42/1.81 元/股，EV 估值法給予公司24 年A 股0.8X PEV（H 股0.25X），對應A 股合理價值36.73 元/股（H 股13.27 港幣/股），維持A/H“買入”評級（HKD/CNY=0.926）。
風險提示：新單增速不達預期，長端利率下行，隊伍規模超預期下滑。