事件：2023年，公 司實現營收319.28億元，同比+21.8%；歸母淨利潤104.38億元，同比+28.93%。2024 年一季度，實現營收153.38 億元，同比+20.94%；歸母淨利潤62.62 億元，同比+29.95%。
點評：
一、年報亮點：全年首次實現300 億+收入&100 億+利潤。
（1）從產品結構看，酒類收入317.43 億元，同比+21.9%，其中①中高價白酒收入232.03 億元，同比+22.6%，銷量同比+11.3%，噸價同比+10.1%，毛利率同比+0.11pct 至84.09%；②低價白酒收入85.4 億元，同比+20.2%，銷量同比+18.5%，噸價同比+1.4%，毛利率同比-1.09pct 至51.65%。青花系列銷售佔比達到46%，收入約146 億元，青花20 成爲百億大單品，品牌高端化亮點突出；杏花村酒持續強化與汾酒的補位聯動；竹葉青酒牢牢把控產品價格生命線，強化終端建設。
（2）從區域分佈看，①省內收入120.84 億元，同比+20.41%，銷量同比+17.7%，噸價同比+2.3%，公司持續牢築份額領先地位，引導消費升級趨勢；②省外收入196.59 億元，同比+22.84%，銷量同比+15.6%，噸價同比+6.3%，目前“清香天下”的市場佈局已經初步形成，公司10 億元級市場持續增加，長江以南核心市場同比增長超30%，全國化進程進一步擴大。
（3）從盈利能力看，23 年毛利率同比-0.05pct，營業稅金率同比+0.71pct，銷售費用率同比-2.91pct，管理費用率同比-0.87pct，研發費用率同比+0.05pct，財務費用率同比+0.12pct，歸母淨利率同比+1.81pct 至32.69%。
2023 年爲公司“管理現代化提升年”，在營收實現20%增長基礎上，全年廣告及業務宣傳費金額仍有所下降，費效比明顯提升，持續提升精細化管理水平，實現利潤端的彈性釋放。
二、一季報亮點：增長勢能不減，現金流充沛。
（1）產品結構升級趨勢仍然明顯，酒類收入152.96 億元，同比+21.2%，其中①中高價白酒收入118.6 億元，同比+24.9%；②低價白酒收入34.36億元，同比+9.9%。目前公司已在多個核心價位實現大單品佈局，協同發力，共築增長勢能，①清香酒培育市場增加玻汾投放，清香酒成熟市場玻汾以穩量爲主；②青花20 要“又快又好”的進行更大突破；③青花30 及以上產品要探索打造符合高品質生活場景文化、消費文化的成功發展模式。
（2）全國化進程勢能持續，①省內收入55.97 億元，同比+11.44%；②省外收入97 億元，同比+27.61%，省外收入佔比創新高，同比+3.19pct 至63.41%。我們認爲，結合當前“汾享禮遇”的推進，便於公司更好管控渠道利潤分配結構與產品價盤，有助於渠道動能的改善，實現發展勢能的延續。當前，公司在長江以南的市場氛圍持續提升，獲得商務消費的進一步認可，大單品在覈心價位帶的動銷優勢突出。
（3）歸母淨利率突破40%，一季度毛利率同比+1.9pct，營業稅金率同比-1.05pct，銷售費用率同比-0.48pct，管理費用率同比-0.09pct，盈利能力創新高，歸母淨利率同比+2.83pct 至40.83%。
（4）現金流保持充沛，銷售收現142.02 億元，同比+44.66%，經營淨現金流70.41 億元，同比+105.1%，一季度末合同負債55.9 億元，同比+14.18億元。
盈利預測與投資評級：2024 年公司力爭營業收入同比增長20%左右，我們預計公司2024-2026 年攤薄每股收益分別爲10.96 元、13.46 元、16.38 元，維持對公司的“買入”評級。
風險因素：商務需求恢復不及預期；行業競爭加劇；市場開拓不及預期