事件概述
23 年營收53.6 億元。yoy+0.11%，歸母淨利潤2.11 億元，yoy-59.82%，扣非歸母淨利潤0.48 億元，yoy-87.92%；毛利率23.32%，yoy-5.34pct，淨利率2.31%，yoy-6.79pct。
23Q4 實現營收13.71 億元，yoy+14.06%，qoq-3.65%，歸母淨利潤0.21 億元，yoy+187.83%，qoq-87.79%，扣非歸母淨利潤0.14 億元，yoy+419.8%，qoq-48.15%，毛利率16.89%，yoy-8.66pct，qoq-9.27pct；
24Q1 營收13.88 億元，yoy+10.92%，qoq+1.24%，歸母淨利潤0.25 億元，yoy+230.82%，qoq+19.05%，扣非歸母0.24 億元，yoy+2500.78%，qoq+71.43%；毛利率17.07%，yoy-7.08%，qoq+0.18%。
受費用端拖累，全年業績承壓
從營收端來看，公司因行業整體下滑和競爭加劇導致需求不足整體持平；公司淨利潤大幅下滑主要受費用端拖累，其中FCBGA 載板23 年全年費用投入約3.96 億元，珠海興科全年虧損約0.66 億元。
收購興斐完善高端PCB 佈局，佈局高端FCBGA 封裝基板打破海外壟斷1）PCB 業務：公司23 年PCB 業務實現收入40.9 億元，同比增長1.5%，毛利率28.72%，同比下降1.57pct；公司於2023 年7 月完成北京興斐收購，實現高階HDI 板和SLP（類載板）產品能力的突破，業務範圍拓展至高端手機、光模塊等領域，進一步完善高端佈局，進一步提升公司PCB 技術能力；
2）封裝基板業務：公司封裝基板業務實現收入8.21 億元，同比增長19.09%，毛利率-11.83%，同比下降26.58pct，毛利率下滑主要由於FCBGA 封裝基板項目處於客戶認證和試產階段，人工、折舊、能源和材料費用投入較大；目前公司CSP 封裝基板業務在堅守存儲芯片賽道的基礎上，射頻類產品順利進入量產，打開了進軍中高端市場的通道；FCBGA 封裝基板領域，目前基本處於被海外廠商壟斷的市場局面，中國大陸具有FCBGA封裝基板生產能力廠商屈指可數，公司積極佈局FCBGA 封裝基板業務，目前珠海工廠和廣州工廠一期產能均已建成，並已通過部分國內標杆客戶的工廠審核，產品認證和海外客戶拓展按計劃推進，預期將於2024 年第二季度逐步進入量產階段。經過持續的技術攻關和研發投入，FCBGA 封裝基板良率迅速提升，低層板良率提升至90%、高層板良率提升至85%以上，與海外龍頭企業的良率差距進一步縮小，預期2024 年底之前產品良率將達到海外龍頭企業的同等水平。產品能力層面，按照現有設備和團隊能力，已具備20 層及以下產品的量產能力，20 層以上產品處於測試階段。新技術開發層面，玻璃基板、磁性基板、多層基板內埋工藝等均有序推進，在覈心材料、生產工藝層面均有突破。
公司積極佈局FCBGA 載板業務，後續有望率先打破海外壟斷局面。
投資建議
考慮到宏觀環境波動及前期FCBGA 封裝基板建設費用較高，我們下調公司2023/2024/2025 年歸母淨利潤至3.08/5.1/7.66 億元（此前爲2024/2025 年歸母淨利潤爲4.46/7.3 億元），按照2024/4/24 收盤價，PE 爲62/38/25 倍，維持“買入”評級。
風險提示
新建產能不及預期，下游需求不及預期、市場開拓不及預期、外圍環境波動風險。