本報告導讀：
2023 年公司營增收也增利，但因開發業務暫時承壓導致毛利率探底；經營性不動產規模擴張，配合商業REITs 平台的搭建，將助力公司向大資管模式轉型。
摘要：
公司2023年業績符合預期，在穩固開發銷售業務頭部地位的同時，堅持探索開拓多元化業務，維持增持評級。2023 年公司營收2511 億元（人民幣，下同），同比上漲21.3%，歸母淨利潤314 億元，同比上漲11.7%，每股派息約1.4 元。考慮到行業處於修復期，且公司經營性不動產加速高質量發展，調整2024~2025 年EPS 至4.42 元/4.88 元（原4.59 元/5.18 元），新增2026 年EPS 爲5.39 元，維持增持評級。
受市場承壓影響，公司開發銷售業務毛利率下滑帶動整體毛利率探底。2023 年公司毛利率爲25.2%，同比下滑1pct，其中開發銷售業務毛利率下滑2.3pct 至20.7%，與行業調整以及項目佈局相關，而經營性不動產業務毛利率提升4pct 至69.6%。預期隨着高毛利業務收入佔比提升及地產行業的逐步修復，毛利率將得到改善。
拿地保持聚焦，投資力度降至36.4%。2023 年公司銷售額同比上漲1.9%，位居行業第四。拿地投資力度同比下滑11.5pct 至36.4%，且新獲取的68 個項目中一二線城市投資佔比爲92.8%，聚焦核心的戰略明確。另外，截至2023 年底，公司已銷售預期於2024 年結算的銷售金額約1939 億元，綜合近幾年具備韌性的銷售表現以及相對充裕的開發物業土地儲備，預期後續業績有一定的保障。
業務結構加速優化，大資管轉型穩步推進。2023 年公司非開發業務收入佔比進一步上漲0.6pct 至15.6%。非開發業務中經營性不動產收入同比上漲30.6%，主要源自：1）規模擴張，2023 年總建築面積同比上漲17.6%，以目前投資物業土儲計算，若全部投入還將帶來超80%的規模漲幅；2）經營良好或出現改善，80%已開業購物中心的零售額位列當地前三，寫字樓出租率提升2.6pct，酒店房價上漲等。同時，伴隨着華夏華潤商業REIT 的上市，公司已完成商業REITs 平台的搭建，配合持續提升的資產管理規模，公司正積極向大資管業務轉型。
風險提示：行業需求不足帶來銷售超預期下滑，轉型業務不達預期