事件：4 月24 日晚間，新東方發佈2024 財年三季報。2023 年12 月-2024 年2 月實現淨收入12.07 億美元/yoy+60.1%，歸母淨利潤0.87 億美元/yoy+6.8%；經營利潤1.13億美元/yoy+70.6% ，Non-GAAP 經營利潤（ 加回股權激勵費用） 1.41 億美元/yoy+60.3%。
Q3 營收超過此前指引，Q4 營收預計同增28-31%，高基數下增長仍然強勁。
FY2024Q3 公司營收12.07 億美金，同比增長60%，遠超此前指引（10.7-10.9 億美金/yoy+42~45%）。分業務看，出國考培/出國諮詢/成人及大學生/教育新業務營收分別同比增長53%/26%/53%/73%。教育新業務中，非學科輔導報名人次35.5 萬，同比增長63%，智能學習系統活躍付費人數18.8 萬，同比增長74%。截至2024 年2 月底，公司遞延收入餘額15.2 億美元，同比增長31%，保持較快增長。根據公司指引，FY2024Q4收入預計11.015-11.273 億美金，美金口徑同比增長28~31%，人民幣同比增長34~37%，高基數下增長仍然強勁。
開店繼續提速，調高全年擴張目標至30%，FY2025 預計維持較快開店。截至2024年2 月29 日，公司全國學校和學習中心總數911 間，同比增長28%，FY2024Q1/Q2/Q3分別淨開店45/50/68 間，環比繼續提速。FY2024 全年拓店目標從增加20%提升到增加30%，到5 月底有望突破970 間，但也僅恢復到高點的58%。根據公司公開業績會，爲了抓住市場機會、繼續擴大市佔率，FY2025 預計仍保持30%左右產能擴張。與2020 年以前相比，公司新店爬坡速度加快，達到盈虧平衡點的時間從1 年左右縮短至半年。
利潤層面略低於市場預期，主要受到一次性非經常性項目、東方甄選短期投入加大等影響。FY2024Q3 公司毛利率46.6% ， 同比下降4.4ppt ， 銷售/ 管理費用率13.4%/23.8%，同比下降0.3/4.7ppt，經營利潤率9.4%，同比+0.6ppt，Non-GAAP 經營利潤率11.7%，同比持平，略低於彭博一致預期的12.9%。我們測算教培業務利潤率有一定提升，而東方甄選因團隊、供應鏈、多平台建設等投入致利潤率有所下降。我們預計東方甄選的影響或將延續到Q4。FY2024Q3 公司歸母淨利率7.2%，同比下降3.6ppt，Non-GAAP 歸母淨利率8.7%，同比下降4.0ppt，主要系一次性的權益法投資減值等因素影響。
投資建議：公司是國內民辦教育行業領軍者，品牌、教研、渠道優勢強大，教培板塊營收、開店等指標強勁，趨勢向好不變，而東方甄選業務儘管對利潤有影響，但偏短期。
結合最新季報，我們上調FY2024-2026 公司營收至43.04/56.21/68.94 億美元（前值爲40.89/51.49/62.51 億美元），略微下調Non-GAAP 經營利潤至5.10/7.20/9.38 億美元（前值爲5.37/7.33/9.63 億美元），2024 年4 月25 日收盤價對應FY2024-2026 的Non-GAAP 經營利潤的PE 分別爲26/18/14 倍。
風險提示：1）政策趨嚴風險；2）新業務拓展不及預期；3）行業競爭加劇；4）教學質量與口碑下滑風險。