核心觀點
受益於債券投資收益的同比高增，江蘇銀行營收增速繼續維持同業領先，業績增速雖有所放緩，但依然實現了兩位數以上的高速增長。
資產端，一季度積極把握投放機遇，聚焦對公投放，資產定價實現環比回暖。存款定期化趨勢相對放緩，多措並舉下負債成本改善託底息差，預計將繼續維持10%以上的業績增速。23 年分紅對應股息率爲5.6%，兼具高成長及高股息特徵，維持買入評級。
事件
4 月25 日，江蘇銀行發佈2023 年報和2024 年一季報：2023 年實現營業收入742.93 億元，同比增長5.3%（9M23：9.2%）；實現歸母淨利潤287.50 億元，同比增長13.3%（9M23：25.2%）。1Q24 實現營業收入209.99 億元，同比增長11.7%；實現歸母淨利潤90.42 億元，同比增長10.0%。
2023 年及1Q24 不良率均持平於0.91%，4Q23 撥備覆蓋率季度環比持平至378.1%。1Q24 撥備覆蓋率季度環比下降6.9pct 至371.2%。
2023 年現金分紅率爲30%，同比持平。
簡評
1. 債券收益表現出色，一季度營收增速領跑同業。2023 年江蘇銀行實現營業收入742.93 億元，同比增長5.3%，1Q24 實現營業收入209.99 億元，同比增長11.7%。其中，受存量按揭利率下調及新發貸款承壓影響，對其淨利息收入產生負面影響，但得益於規模兩位數以上的高速增長，江蘇銀行實現以量補價，2023 年及1Q24 淨利息收入均基本實現同比持平。中收方面，伴隨着銀保渠道報行合一的正式實施以及各項費率的下調，江蘇銀行2023 年及1Q24 中收分別同比大幅減少31.6%、16.8%，是營收最爲主要的拖累項。但得益於23 年四季度以及開年以來債券市場的活躍表現，江蘇銀行1Q24 其他非息收入同比大幅增長74.9%，支撐一季度營收實現兩位數以上的增速，領跑行業。
利潤繼續維持兩位數以上增速，規模增長爲主要貢獻項。2023年江蘇銀行實現歸母淨利潤287.50 億元，1Q24 實現歸母淨利潤90.42億元，分別同比增長13.3%、10.0%。對一季度業績進行歸因來看，規模增長、其他淨收益分別正向貢獻15.8%、13.8%，爲江蘇銀行業績增長的主要貢獻項，而息差縮窄、撥備多提、中收減少則分別負向影響16.4%、2.3%、1.5%，拖累利潤增長。
展望2024 年，伴隨着可轉債順利轉股，疊加江浙地區旺盛的信貸需求，預計江蘇銀行將繼續維持兩位數以上的規模增長，有望在貸款定價降幅收窄的基礎上，繼續實現以量補價，支撐全年營收增速維持在5%以上。另一方面，考慮到江蘇銀行極爲穩健的資產質量以及其較強的風險抵補能力，預計其全年將實現10%以上業績增速。
2. 對公需求環比復甦，定期化趨勢放緩。2023 年江蘇銀行淨息差（還原口徑測算值）爲1.82%，同比下降23bps，環比9M23 下降8bps，其中受存量按揭定價下調及新發貸款承壓影響，江蘇銀行2H23 生息資產收益率環比1H23 下降17bps 至4.28%，而計息負債成本則受存款定期化趨勢拖累，2H23 環比1H23 上升11bps 至2.47%。
2024 年一季度，得益於對公端信貸需求的環比復甦，江蘇銀行1Q24 生息資產收益率（測算值）季度環比上升6bps 至3.82%，同時伴隨着定期存款的到期重定價，江蘇銀行1Q24 計息負債成本（測算值）季度環比下降11bps至2.47%，資負兩端共同改善下，1Q24 江蘇銀行淨息差（測算值）季度環比上升12bps 至1.69%。
資產端，積極把握投放機遇，高定價資產佔比回升，推動一季度資產定價回暖。價格方面，受LPR 多次下調及存量按揭重定價影響，2H23 江蘇銀行貸款收益率環比1H23 下降24bps 至5.08%，是資產定價的主要拖累項。由於2023 年四季度信貸需求的相對不足以及江蘇銀行2023 年靠前的投放策略，4Q23 江蘇銀行新增貸款僅佔全年增量的6.3%。開年以來，伴隨着對公信貸需求的環比回暖，江蘇銀行積極把握投放機遇，繼續加大製造業、基礎設施貸款等領域的投放力度，推動1Q24 對公貸款規模季度環比增長15.9%，總貸款規模季度環比增長5.7%，此外票據貼現規模季度環比減少33.7%，佔貸款比重季度環比下降2.7pct 至4.6%，高定價貸款佔比明顯回升，貸款結構獲得優化，有力推動資產定價的回暖。
負債端，存款定期化趨勢放緩，一季度負債成本明顯壓降。價格方面，受存款定期化趨勢影響，江蘇銀行2H23 存款成本環比1H23 上升15bps 至2.41%，此外2H23 同業業務、應付債券成本分別環比1H23 上升11bps、6bps 至2.49%、2.64%，均對江蘇銀行負債成本產生影響。但需要注意到的是，江蘇銀行2H23 活期存款佔比環比年中僅小幅下降0.2pct 至27.7%，降幅較1H23 的0.6pct 明顯收窄，存款定期化趨勢有所放緩。一季度江蘇銀行進一步加大對自身負債成本的管控力度，並受益於存款定期化趨勢的放緩以及部分定期存款的到期重定價，實現對負債成本的環比壓降，託底息差。
3. 資產質量穩中向好，風險抵補能力紮實穩固。1Q24 江蘇銀行不良率季度環比持平於0.91%，1Q24 加回覈銷不良生成率（測算值）季度環比下降78bps 至0.71%。江蘇銀行2H23 不良生成主要集中在對公領域，其中對公房地產、建築業貸款不良率分別環比年中上升31bps、26bps 至2.54%、1.40%。1Q24 撥備覆蓋率季度環比下降6.9pct 至371.22%，風險抵補能力紮實穩固，撥備水平處於相對高位。前瞻指標方面，1Q24 江蘇銀行關注率季度環比上升3bps 至1.37%，逾期率季度環比上升3bps 至1.07%，潛在風險安全可控。
4. 投資建議與盈利預測：受益於債券投資收益的同比高增，江蘇銀行營收增速繼續維持同業領先，業績增速雖有所放緩，但依然實現了兩位數以上的高速增長水平。資產端，一季度積極把握投放機遇，聚焦對公投放，資產定價實現環比回暖。負債端，存款定期化趨勢相對放緩，多措並舉下負債成本改善託底息差。展望未來，考慮到江浙地區極爲旺盛的信貸需求以及穩健的資產質量，江蘇銀行預計將繼續維持10%以上的業績增速。預計2024、2025、2026 年營收增速爲5.1%、6.5%、7.5%，利潤增速爲11.0%、11.5%、11.8%。此外，2023 年現金分紅率同比持平至30%，對應股息率爲5.6%，兼具高成長及高股息特徵。當前江蘇銀行股價僅對應0.68 倍24 年PB，估值受到經濟復甦預期不足、市場情緒悲觀等因素嚴重壓制，性價比突出。維持買入評級和銀行板塊首推。
5. 風險提示：（1）經濟復甦進度不及預期，企業償債能力削弱，資信水平較差的部分企業可能存在違約風險，從而引發銀行不良暴露風險和資產質量大幅下降。（2）地產、地方融資平台債務等重點領域風險集中暴露，對銀行資產質量構成較大沖擊，大幅削弱銀行的盈利能力。（3）寬信用政策力度不及預期，公司經營地區經濟的高速發展不可持續，從而對公司信貸投放產生較大不利影響。（4）零售轉型效果不及預期，權益市場出現大規模波動影響公司财富管理業務。