事件：公司發佈2023 年年報和2024 年一季報，2023 年，公司實現營業收入11.41 億元（yoy-17.75%），歸母淨利潤1.67 億元（yoy-35.79%），擬向全體股東每股派發現金紅利1.3 元（含稅），分紅率爲84.1%。2024 年一季度，公司實現營業收入3.02 億元（yoy+31.02%），歸母淨利潤2826.99 萬元（yoy-49.84%）。
2023 年集裝箱需求影響整體營收，風電塗料業務維持快速增長。
2023 年公司實現營收11.41 億元（yoy-17.75%），分業務看：1）集裝箱塗料：2023 年集裝箱行業經歷行業低谷，行業需求下行，公司產品量價齊跌，集裝箱塗料營收和毛利率均大幅下滑，影響全年整體營收表現。期內實現集裝箱塗料營收5.84 億元（yoy-37.87%），其營收佔比爲51.21%（同比-16.59pct），集裝箱塗料銷量爲3.56 萬噸（yoy-17.25%），平均售價爲1.64 萬元/噸（yoy-24.92%），毛利率爲17.04%（同比-11.87pct）。2）風電塗料：受全年風電裝機規模的高速增長，公司風電塗料銷量和營收高增，成本下降及行業競爭加劇背景下，銷售單價有所下滑，但下滑幅度低於成本降幅，產品仍維持高毛利率的同比提升。2023 年公司風電塗料營收5.10 億元（yoy+46.35%），營收佔比爲44.73%（同比+15.84pct），風電塗料銷量爲1.24 萬噸（yoy+53.91%），平均售價爲4.12 萬元/噸（yoy-17.26%），毛利率爲46.35%（同比+6.25pct）。分季度看，2023Q4 公司營收同比高增，yoy+51.76%，或主要由於2023Q4 起集裝箱行業需求有所回暖，帶動銷量和營收增速修復，但產品價格回暖相對需求滯後，因此Q4 集裝箱塗料產品毛利率尚未恢復。
集裝箱塗料拖累整體盈利表現，歸母業績增速大幅下滑。
2023 年，由於公司營收同比減少、毛利率下滑、費用率提升和減值計提同比增長多因素影響，2023 年公司歸母淨利潤大幅下滑，爲1.67 億元（yoy-35.79%），銷售淨利率爲14.64%（同比-4.11個pct）。期內公司綜合毛利率爲30.33%，同比-1.4 個pct，主要系公司集裝箱塗料業務毛利率大幅下滑所致，集裝箱塗料、風電塗料、其他工業塗料毛利率分別爲17.04%（同比-11.87pct）、46.35%（同比+6.25pct）、20.85%（同比+5.75%）。公司期間費用率爲13.01%（同比+0.84pct），其中銷售/管理/財務/研發費用率分別同比+1.40pct/+0.41pct/-0.99pct/+0.03pct，期內公司銷售 費用同比增加17.77%，主要系期內公司積極開拓市場，市場推廣服務費增加所致；管理費用同比下降8.26%，主要因股份支付減少所致。此外，期內公司信用減值損失同比增長3000 萬元，對淨利率下滑產生一定影響。期內公司經營性現金流淨流出0.41 億元（去年同期爲2.83 億元），一方面因公司客戶大量使用票據結算，另一方面或由於集裝箱塗料營收下降導致銷售商品、提供勞務收到的現金下降。
2024Q1 營收同比高增，集裝箱塗料需求改善，未來毛利率修復值得期待。2024Q1，公司實現營業收入3.02 億元（yoy+31.02%），營收增速同比高增主要由於Q1 集裝箱行業延續需求回暖趨勢。
根據此前公佈的2023Q1 分業務營收以及2024Q1 經營數據進行測算，2024Q1 集裝箱塗料銷量、營收分別同比+207.46%、134.96%，風電塗料銷量、營收分別同比-21.56%、-40.54%。期內，公司毛利率爲20.37%（同比-16.92pct），我們認爲或主要由於集裝箱塗料毛利率仍承壓，同時高毛利業務佔比收縮。2024Q1 集裝箱塗料平均售價yoy-23.58%，或由於原材料成本下降和價格恢復滯後於需求回暖，隨行業需求持續改善，預計產品價格回暖或將於Q2 體現；風電塗料平均售價yoy-24.19%，或由於公司產品主要原材料採購價格下降影響。期內，公司期間費用率爲9.25%（同比-3.48個pct），其中銷售/管理/財務/研發費用率分別同比-0.76pct/-1.08pct/-0.60pct/-1.04pct。受公司毛利率大幅下滑影響，期內公司歸母淨利潤爲2826.99 萬元，yoy-49.84%。
集裝箱/風電塗料優質龍頭，產品+服務+新業務打造長期成長，高分紅比例亮眼。公司爲工業塗料行業高壁壘細分領域的優質龍頭，產品技術優勢突出，下游優質頭部客戶資源豐富，產品力、品牌力和塗裝服務能力打造行業競爭力，在集裝箱和風電葉片塗料領域市佔率快速提升。2024 年，集裝箱行業需求有望持續回暖，預計價格修復或將逐步體現，助力公司業績改善。此外，隨公司在國內風電葉片塗料領域的市佔率提升，公司積極擴大業務板塊，拓展風電塔筒塗料，已陸續獲取塔筒塗料訂單，有望快速實現市場推廣，同時逐步開拓海外市場，打造新增長曲線。藉助集裝箱塗料板塊的航運客戶資源優勢，公司佈局船舶塗料，打造長期成長支撐點。未來公司塗料總產能有望由9 萬噸/年提升至14 萬噸/年，產能規模和區位優勢同步提升。公司2023 年擬向全體股東每股派發現金紅利1.3 元（含稅），派發現金紅利總額佔當期歸母淨利潤的84.09%。
盈利預測和投資建議：考慮到集裝箱塗料價格恢復滯後於需求回暖以及由於原材料價格下降導致風電塗料售價下降，我們下調公司盈利預測，預計2024-2026 年公司營業收入分別爲15.15 億元、17.95 億元和21.81 億元，分別同比增長32.86%、18.43%和21.54%，歸母淨利潤分別爲2.39 億元、3.04 億元和3.72 億元，分別同比增長42.98%、27.51%和22.35%，動態PE 分別爲16.5倍、13.0 倍和10.6 倍。給予“買入-A”評級，6 個月目標價44.20元，對應2024 年PE 爲20 倍。
風險提示：下游需求回暖不及預期；新產品推廣不及預期；新業務拓展不及預期；市場競爭加劇；原材料價格大幅上漲；產能建設不及預期等。