投資要點
事件：雲天化發佈2024Q1 和2023 業績，24Q1 公司實現營收138.57 億元， 同比減少12.77%，環比減少12.06%；歸母淨利潤14.59 億元，同比減少7.18%，環比增加78.46%；毛利率19.12%，同比提升1.49pct，環比提升0.4pct。2023 年實現營收690.60 億元，同比減少8.30%；歸母淨利潤45.22 億元，同比減少24.90%；毛利率15.18%，同比減少1.04pct。
產品價格下滑，良好產銷支撐公司業績。2023 年受產品市場價格下降等因素影響，公司業績情況出現一定下滑，但在春耕等季節性因素下，2024Q1 公司產銷情況穩中有進，較好支撐了公司業績。24Q1 公司磷銨、複合（混）肥、尿素、聚甲醛、黃磷、飼料級磷酸氫鈣銷量分別爲118.03、42.65、61.84、2.61、0.61、11.59 萬噸，同比變化-3.71%、35.96%、31.52%、-1.88%、35.56%、0.09%，環比變化6.54%、4.87%、7.44%、6.97%、35.56%、-34.30%。2024 年公司計劃生產銷售尿素254.49 萬噸、磷銨454.15 萬噸、複合肥192.51 萬噸，生產飼料級磷酸氫鈣58 萬噸、聚甲醛10.60 萬噸、黃磷3.02 萬噸。24Q1 磷銨、複合（混）肥、尿素、聚甲醛、黃磷、飼料級磷酸氫鈣收入分別爲39.57、13.11、13.51、3.09、1.24、3.74 億元，同比變化-7.98%、15.92%、9.93%、-5.21%、3.33%、-6.73%，環比變化3.21%、1.79%、-2.31%、3.00%、24.00%、-32.97%，產品價格分別爲3353、3073、2184、11855、20542、3227 元/噸，同比變化-4.42%、-14.80%、-16.45%、-3.30%、-22.22%、-6.92%。
財務質量持續改善，高股息率價值凸顯。隨着近幾年業績和現金流的提升，公司財務狀況持續好轉，資產負債率從2019 年的89.1%持續下降至24Q1 的56.3%，積極優化長短借款總量和結構，短期借款從2019 年的286 億元下降至24Q1 的50 億元，長期借款從2019 年的27 億提高至24Q1 的116 億，財務費用也從2019 年的23.5 億大幅下降至2023 年的7.0 億，極大緩解了公司財務壓力。2023 年擬派發現金紅利18.23 億元（含稅），佔2023 年歸屬於上市公司股東的淨利潤比例爲40.31%，較公司2022 年30.47%提升9.84pct。以2024 年4 月24 日收盤價計算，股息率4.9%，具有較高吸引力。
磷礦石價格維持高位，公司資源優勢明顯。百川盈孚數據信息顯示，2021年磷礦石受下游磷肥、黃磷市場推漲、市場供不應求等影響，市場價格一路向上達至同期歷史至高點。進入2022 年，磷礦石市場變化多端，需求情況也是時有變動，截止12 月末磷礦石30%品位市場均價爲1041元/噸，與年初645 元/噸相比上漲396 元/噸，漲幅約爲61.40%。2023年，受國際和國內大環境的綜合影響，磷礦石價格整體呈波浪走勢。目前，下游磷肥需求平穩，磷礦石場內現貨趨緊，2024 年4 月24 日磷礦 石30%品味市場均價爲1015 元/噸，仍維持歷史高位。隨着下游化肥需求穩中有增疊加新能源發展帶來需求增量，磷礦石作爲資源具有一定供給約束，價格中樞有望高位維持。公司現有磷礦儲量近8 億噸，原礦生產能力1450 萬噸/年，擦洗選礦生產能力618 萬噸/年，浮選生產能力750 萬噸/年，是我國最大的磷礦採選企業之一。2024 年2 月，公司參股公司雲南雲天化聚磷新材料以8 億元競得雲南鎮雄縣碗廠磷礦普查探礦權，將進一步鞏固公司磷資源優勢。
持續鞏固資源和規模優勢，看好公司穩步發展。雲天化作爲國內磷化工龍頭企業，圍繞磷資源深度利用，持續鞏固資源和規模優勢。截止2023年末，公司磷肥產能555 萬噸/年，位居全國第二、全球第四，其中，磷酸二銨產品在國內市場佔有率排名前列；尿素產能260 萬噸/年，分別佈局在雲南120 萬噸/年，內蒙古80 萬噸/年，青海60 萬噸/年；飼料級磷酸鈣鹽產能50 萬噸/年，其中MDCP（飼料級磷酸一二鈣）產能爲45 萬噸在國內MDCP 消費市場佔有率達到70%左右，佔全國磷酸鈣鹽消費市場10%；聚甲醛產能國內前列，在國內聚甲醛市場佔有率15%左右，在國產聚甲醛市場佔有率高達25%左右。公司於2023 年3 月14 日簽訂了《股權轉讓協議》，青海雲天化成爲公司的子公司，其2023 年度實現淨利潤4.48 億元，進一步鞏固了化肥龍頭地位。公司目前在建20 萬噸/年磷酸鐵電池新材料前驅體項目和電池新材料前驅體配套450萬噸/年磷礦浮選項目按計劃推進中，預計投產後將進一步助力公司業績增長。
投資建議：雲天化具備磷礦石-磷肥-磷化工一體化產業鏈，資源和規模優勢顯著，磷礦石高位維持，資產負債表持續改善，分紅股息率具備較強吸引力。預計公司2024-2026 年收入分別爲718.69/728.16/736.25億元， 同比增長4.1%/1.3%/1.1% ， 歸母淨利潤分別爲47.66/51.01/53.86 億元，同比增長5.4%/7.0%/5.6%，對應PE 分別爲7.8x/7.3x/6.9x；首次覆蓋，給予“買入-B”評級。
風險提示：行業擴產超預期；需求不及預期；安全環保風險。